CCTV 본체는 벌고 미국 자회사는 깎고 현금은 자회사에 있다 — PER 8.9배·연결 순현금 70.6%는 누구의 몫인가

0먼저, 한 문단 요약

읽기 전에 붙잡고 갈 뼈대입니다. 나머지는 전부 이 세 문단의 각주입니다.

아이디스는 CCTV의 카메라(IP·어안·PTZ)와 녹화기(NVR·DVR), 관리 소프트웨어(VMS)를 직접 개발해 대전 공장에서 만드는 회사입니다. 2025년 별도 매출 2,129.4억원 중 카메라가 49.8%, 녹화기 27.6%, 소프트웨어·기타가 22.6%이고, 국내가 61.9%입니다 공시. 가장 큰 고객 한 곳(국내 시스템경비 회사, 에스원으로 추정)이 별도 매출의 약 39%를 사 갑니다 공시 해석. 1997년 창업 후 DVR을 세계 보안회사에 대신 만들어 주던 시절(2004~2010년) 영업이익률은 평균 24.5%였지만, 중국 업체(Hikvision·Dahua)의 저가 공세로 2016~2019년 평균 0.2%까지 떨어졌고, IP 제품 전환 뒤인 2020~2025년 평균 7.8%로 반쯤 회복했습니다 공시 계산.

지금의 연결 실적은 세 회사의 합입니다. 최근 12개월(TTM) 연결 영업이익 238.8억원 중 대전 본체(별도)는 210.5억원을 벌었지만 미국 자회사(IDIS Americas, 2023년 인수한 구 Costar)가 약 78억원을 깎았고, 무전 통신 자회사 아이디스파워텔(구 KT파워텔, 지분 52.57%)과 그 자회사 링크제니시스가 113.0억원을 보탰습니다 공시 계산. 외부주주 몫을 빼면 아이디스 주주 몫 영업이익은 약 171억원입니다 추정 검증 후 수정. 2026년 상반기에는 DRAM 가격이 257% 오르면서 본체 영업이익이 9.4% 줄었고, 회사는 메모리를 미리 사 두느라 재고를 6개월 새 약 1.8배(별도 417.5억 → 767.6억원)로 쌓아 영업현금흐름이 −73.7억원이 됐습니다 공시. 시장이 오래 믿어 온 "미국 제재 반사이익"은 주가(2018~2020년 세 차례 50~350% 급등)에만 나타났고, 별도 해외 네트워크 매출은 2022년 675.7억원이 정점, 1H26에는 −10.5%입니다 공시.

9월 23일 종가 15,910원에서 PER은 8.9배(TTM, 발행주식), PBR은 0.70배입니다. 연결 순현금은 약 1,200억원이지만 모회사 자체는 현금보다 차입이 33억원 많고, 현금의 77%는 자회사(주로 파워텔)에 있어 주주 몫은 할인 후 주당 약 6,400원입니다 공시 추정. 그걸 빼면 시장은 영업 가치에 주주 몫 영업이익의 약 5~6배를 매기고 있어 그룹의 코텍·빅솔론보다 "덜 싼" 종목입니다. 할인의 뿌리는 이익의 크기보다 돈의 방향에 있습니다 — 아이디스는 13년간 홀딩스에 "경영자문·전산유지보수 등" 명목으로 624.7억원(같은 기간 배당 393.6억원의 1.6배)을 냈고(이 안에는 판교 IDIS타워 사무실 임차료가 섞여 있어 2025년 기준 최소 56%가 임차료로 추정됩니다 검증 후 수정), 2017~2019년 홀딩스 차입(250억원)에 정기예금 담보 275억원을 설정해 줬으며, 2022년 코텍 베트남 공장 증자에 146억원을 넣었다가 90억원을 손상했고, 2026년에는 자회사 현금으로 코텍 주식을 샀습니다 공시. 김영달 회장의 의결권(66.1%)과 같은 분모(자기주식 제외)로 계산한 경제적 지분(약 26.0%, 발행주식 기준 19.7%)의 괴리는 약 40%p입니다 계산 검증 후 수정. 결론적으로 시장의 통념 네 가지 중 숫자로 성립하는 것은 "순현금 자산주"의 절반뿐이고, 이 종목의 재평가 변수는 중국 제재보다 미국 자회사의 흑자 전환과 그룹 자본 배분의 변화입니다.

1무엇을 파는가 — 한 종목 안의 세 회사, 무엇을 사면 무엇이 따라오나

"아이디스 = CCTV 회사"는 절반만 맞습니다. 주식 한 주에는 대전의 영상보안 공장, 적자인 미국 판매회사, 그리고 KT에서 사 온 무전 통신회사의 과반 지분이 함께 들어 있습니다.

1.1 회사의 출생 — 2011년 인적분할로 태어난 "사업회사"

지금의 ㈜아이디스는 1997년 KAIST 인공지능연구소 출신 창업자들이 세운 옛 ㈜아이디스(현 ㈜아이디스홀딩스)가 2011년 7월 1일 인적분할하면서 개발·제조·판매 부문만 떼어 새로 만든 회사입니다. 같은 해 9월 26일 코스닥에 재상장했습니다 공시. 분할 직후 최대주주는 김영달 회장 개인(17.21%)이었고, 2012년 4~5월 옛 회사(홀딩스)가 아이디스 주식 70만주를 공개매수하면서 주주들에게 현금 대신 홀딩스 신주(주당 52,000원어치를 홀딩스 10,600원짜리 신주로)를 내주는 방식으로 지분을 38.15%까지 올려 지주회사 체제를 만들었습니다 공시(공개매수결과보고서 20120508000899). 이후 2013년 주주배정 유상증자(279.1억원, 운영자금)와 1주당 2주 무상증자로 발행주식이 10,716,390주가 됐고, 그 뒤로 한 주도 늘거나 줄지 않았습니다 공시.

이 출생 방식이 이 회사를 읽는 첫 번째 열쇠입니다. 아이디스는 처음부터 지주회사가 지배하는 사업회사로 설계됐고, 브랜드·전산·경영자문 같은 본사 기능 일부가 홀딩스 쪽에 남았습니다. 그래서 아이디스는 해마다 홀딩스에 "경영자문 및 전산유지보수 등" 명목으로 수십억원을 지급합니다(7.2).

1.2 연결 재무제표 안의 세 덩어리

2026년 6월 말 연결 대상은 IDIS Europe(영국)·IDIS Americas(미국)·IDIS Japan(2026-05 설립)·아이디스파워텔과, 파워텔 아래의 링크제니시스·링크인베스트먼트·비케이랩·엠시스로보틱스까지 8개 법인입니다 공시. 회사는 이를 두 개의 보고부문(제조사업·정보통신)으로 나눠 공시합니다.

억원. 2026 반기보고서(20260814001706) 연결주석 1.2.2 종속기업 요약재무(내부거래 제거 전), 요약연결재무정보. 링크제니시스 간접 지분 = 52.57% × 25.06%.

보고부문으로 보면 차이가 더 선명해집니다. 2026년 상반기 제조사업 부문(①+②+유럽·일본)의 영업이익은 34.0억원(매출 1,364.4억원, 이익률 2.5%)이고, 정보통신 부문(③)은 72.6억원(매출 337.7억원, 이익률 21.5%)입니다 공시(연결주석 35). 연결 영업이익 119.6억원 중 CCTV 쪽 몫은 3분의 1이 안 됩니다. 최근 12개월(3Q25~2Q26)로 넓혀도 제조 132.6억원, 정보통신 113.0억원입니다 계산.

사업 지도 — 부품에서 고객까지, 그리고 연결 안의 세 덩어리

왼쪽 = 원재료(1H26 매입 비중), 가운데 = 아이디스 연결을 이루는 법인, 오른쪽 = 판매 경로. 화살표 = 물건·돈의 흐름.

1.3 본체(별도)의 제품 — 세 가지 장비와 하나의 플랫폼

영상보안 시스템은 "보는 장비(카메라) → 기록하는 장비(레코더) → 관리하는 소프트웨어(VMS)"로 이뤄집니다. 아이디스는 세 가지를 모두 직접 개발하는 몇 안 되는 회사이고, 이를 자사 기기끼리 설정 없이 붙여 쓰게 해 주는 연결 방식을 DirectIP라는 이름으로 팝니다 공시.

억원. 2025 사업보고서 II-2·4, 2026 반기보고서 II-2·4, 2025 반기보고서 II-4 공시. 전년 대비는 1H25(Recorder 286.6·Camera 527.4·기타 221.5) 대비 계산.

네트워크(IP) 제품이 별도 매출의 76.3%(2025)를 차지합니다. 2012년에는 매출의 90%가 아날로그(DVR)였다는 회사 서술과 비교하면, 지난 13년은 "DVR 전문 ODM 회사 → IP 토털 솔루션 브랜드 회사"로 체질을 바꾼 시간이었습니다 공시. 브랜드 매출(자체 IDIS 상표)은 2022년 처음 50%를 넘었고 2025년 1,147억원(별도의 53.9%)입니다 공시 계산.

1.4 "AI 영상보안"은 어디까지 왔나 — 공시로 확인되는 것과 안 되는 것

회사는 사업보고서에서 스스로를 "고해상도 영상 기술과 AI 기반 지능형 분석 기능을 결합해 스마트 보안 플랫폼으로 확장하는" 회사로 설명하고, 연구개발 인력 38.24%, 매출 대비 R&D 10.02%(1H26)를 공시합니다 공시. 연구 실적 표에는 VA(영상분석) 탑재 카메라·어안 주차유도 카메라가 줄지어 있습니다. 2026년 3월 SECON 전시에서는 AI 침입 역추적, 전기차 화재 징후 감지, 클라우드 주차 제어(IDIS Cloud Parking)를 선보였습니다 2차(헤럴드경제 2026-03-16).

그러나 투자자가 가장 알고 싶은 두 숫자 — AI 기능이 붙은 제품의 매출, 클라우드·구독형 반복매출 — 는 공시에 없습니다 미확인. 공시가 알려 주는 방향은 오히려 반대입니다. "S/W(VMS 등)" 품목의 평균판매가는 2026년 상반기에 하락했습니다. 역설적으로, 연결 안에서 확실히 "반복되는" 매출은 CCTV가 아니라 파워텔의 무전 가입 요금(1H26 정보통신 서비스 200.4억원, 파워텔 매출의 81.6%)입니다 공시. AI·클라우드 반복매출을 근거로 한 기대는 지금 공시로는 검증할 수 없는 영역이라는 점을 먼저 적어 둡니다.

1.5 29년 연표 — 창업에서 세 회사의 결합체까지

각 연도 사업보고서 연혁·II, 구 아이디스 2008·2010 사업보고서, 주요 수시공시 공시. 창업자 이력은 SK증권 2023 2차.

연표를 한 줄로 줄이면, 아이디스는 "제품 회사 → 브랜드 회사"로 바뀌는 데 10년, "제품 회사 → 인수로 커진 회사"로 바뀌는 데 3년이 걸렸습니다. 앞의 전환은 이익률을 일부 되찾게 했고, 뒤의 전환은 매출을 두 배로 늘렸지만 주주 몫 이익은 거의 늘리지 못했습니다. 이 리포트의 나머지는 이 두 번째 전환의 손익계산서입니다.

2매출 구성 — 제품·지역·고객

연결 매출은 영상보안(제조사업 부문)과 무전 통신(정보통신 부문) 두 개의 보고부문으로 공시됩니다. 매출의 약 80%는 영상보안이지만, 영업이익은 두 부문이 엇비슷합니다.

2.1 보고부문 — 매출의 80%, 이익의 절반

FY2025 제조사업 부문은 부문 매출 2,786.1억원에 영업이익 142.8억원(5.1%), 정보통신 부문은 668.0억원에 80.9억원(12.1%)을 냈습니다 공시 계산. 2026년 상반기에는 정보통신 부문 영업이익(72.6억원)이 제조사업 부문(34.0억원)의 두 배를 넘었습니다 공시. 제조사업 부문 안에서 본체와 미국 자회사가 어떻게 나뉘는지는 6.3, 자회사별 손익은 6.6에 있습니다.

2.2 별도 매출의 품목·지역·고객

3산업 지도 — 밸류체인의 어느 칸에 서 있는가

밸류체인 — PC 부품을 사서 "24시간 멈추지 않는 기록 장치"로 파는 일. 아이디스의 원가표는 반도체 회사처럼 보이고, 판매 구조는 보안 서비스 회사에 기대어 있습니다. 그 사이에 있는 것이 대전 공장과 연구소입니다.

3.1 원재료 — "단일 품목으로는 DRAM이 가장 높은 비중"

회사는 "영상보안장치 제조에 사용되는 주요 원재료는 대부분 PC 부품"이라고 적습니다 공시. 레코더는 사실상 영상 전용 컴퓨터이고, 카메라에도 이미지 처리 칩과 메모리가 들어갑니다. 그래서 이 회사의 원가는 메모리·저장장치 가격 사이클에 직접 노출됩니다. 2026년 상반기 보고서에서 처음으로 DRAM이 최대 원재료로 올라섰습니다.

억원, 별도. 각 연도 사업보고서·2026 반기보고서 II-3 "주요 원재료" 공시. 가격 변동률은 회사가 적은 전년 대비 값(측정 방식 미공시).

두 가지가 눈에 띕니다. 첫째, 상반기에만 원재료를 831.2억원어치 샀습니다 — 2025년 1년치(957.1억원)의 87%입니다 계산. 매출은 3.1% 늘었을 뿐인데 매입이 이렇게 늘었다는 것은 가격 상승(DRAM +257%)과 함께 가격이 더 오르기 전에 미리 사 둔 물량이 섞였다는 뜻입니다. 별도 재고자산은 6개월 새 417.5억원에서 767.6억원으로 84% 늘었고, 연결 원재료 재고는 265.0억원에서 525.4억원으로 두 배가 됐습니다 공시. 전년 같은 기간과 비교하면 더 선명합니다 — 2025년 상반기 원재료 매입은 473.3억원이었고 DRAM은 상위 3개 품목(HDD 79.6 · Processor 62.1 · Lens 34.2억원)에 들지도 못했습니다. 1년 새 매입 총액은 +75.6%, DRAM 매입은 최소 4.8배(34.2억원 미만 → 163.6억원)로 늘었습니다 공시 계산 검증 후 추가. 둘째, 이 선매입이 연결 영업현금흐름을 −73.7억원(1H25 +105.9억원)으로 돌려놓았습니다(6.7). 메모리 가격이 계속 오르면 싸게 사 둔 재고가 하반기 마진을 지켜 주지만, 꺾이면 평가손실 위험이 됩니다 해석.

3.2 생산 — 대전 한 곳, PC 조립에 가까운 공정

회사는 생산능력 산출 근거에서 "제품생산은 PC조립과 유사", "비숙련공이 숙련공이 되는데 시간이 짧음", "기타 제품은 대부분 외주생산으로 test와 packing만으로 생산 마무리"라고 적습니다 공시. 표준작업시간은 레코더 10분, 카메라 4분, 기타 1분입니다. 즉 이 회사의 해자는 공장이 아니라 설계·펌웨어·소프트웨어와 품질 이력에 있습니다. 설비 장부가는 기계장치 3.6억원, 공기구비품 29.3억원에 불과합니다 공시.

2026 반기보고서 II-3 생산능력·실적 공시. 비율·1대당 매출은 계산(생산대수를 판매대수 대용으로 쓴 근사 — 재고 변동이 섞임). 회사 가동률은 시간 기준.

카메라 1대당 매출이 12만원대라는 점은 이 회사가 수십만원짜리 고급 카메라만 파는 곳이 아니라 경비업체용 보급형 비중이 큰 회사라는 뜻입니다. 회사도 2018년 "출동경비사향 저가형 CCTV 모델(기존 대비 매출원가 40% 이상 절감)"을 개발했다고 적고 있습니다 공시. 보급형 시장은 정확히 중국 업체(Hikvision·Dahua)가 가격으로 밀어붙이는 시장입니다(5장).

3.3 원가율 — 32%의 매출총이익, 그중 4분의 3이 판관비로

억원. 각 보고서 요약재무정보(별도)·II-6 연구개발 공시. 원가율·이익률 계산.

별도 매출총이익률은 30~33%이고, 연구개발(매출의 약 10%)과 영업·관리비가 그 대부분을 씁니다. 그래서 원가율이 1%p만 움직여도 영업이익률은 크게 흔들립니다 — 2026년 상반기 원가율 +1.5%p(67.1 → 68.6%)가 영업이익 −9.4%(89.5 → 81.1억원)로 이어졌습니다 계산. 매출의 약 2.2%를 홀딩스에 수수료로 내는 구조(7.2)도 이 얇은 마진 위에 얹혀 있습니다.

3.4 판매 경로와 결제 조건

2026 반기보고서 II-4·7, 2012 사업보고서 II(과거 ODM 고객 실명) 공시. 2025 사업보고서 경영진단의 거래선 수는 국내 116·해외 79.

2012년 사업보고서는 국내 ODM 고객으로 "삼성테크윈과 에스원", 해외로 "하니웰, ADT, 지멘스"를 실명으로 적었습니다 공시. 삼성테크윈은 지금의 한화비전입니다. 한때의 고객이 지금은 가장 가까운 국내 경쟁자가 됐고, 해외의 대형 ODM 고객들은 중국 업체로 공급선을 옮겼습니다. 아이디스가 "ODM에서 브랜드로" 방향을 튼 것은 선택이라기보다 생존의 문제였습니다 해석.

4누가 사는가 — 매출의 40%를 한 곳이 사 가고, 해외는 줄고 있다

"수출 기업, 중국 제재 수혜"라는 이미지와 달리, 아이디스 별도 매출의 64%는 국내이고 그중 절반 이상을 한 고객이 가져갑니다.

4.1 최대 고객 한 곳 — 에스원일 가능성이 매우 높다

회사는 연결 주석에 "수익의 10% 이상을 차지하는 주요 거래처는 1개사"라고만 적고 이름은 밝히지 않습니다 공시. 그러나 같은 보고서의 경영진단은 매년 "당사의 고객은 에스원, DODWELL, COSTAR, SECURE, DIVITEC 등"이라고 첫머리에 에스원을 적고, 2012년 사업보고서는 국내 ODM 고객으로 에스원을 실명으로 적었으며, 매출 규모(연 600~800억원대)가 국내 최대 시스템경비 회사와 들어맞습니다 공시. 이 리포트는 이 고객을 에스원으로 추정합니다 해석 — 회사가 연결하지 않음.

억원. 각 연도 사업·반기보고서 연결주석 "영업부문 — 주요 고객"(전기 비교 금액 포함) 공시. 비율 계산.

이 고객은 아이디스 이익의 안전판이자 천장입니다. 안전판인 이유: 국내 시스템경비는 건물마다 장비를 설치하고 월 요금을 받는 구조라 교체·신규 수요가 꾸준하고, 회사는 이 고객에게서 "최우수 협력사"로 지정됐다고 적습니다 공시. 천장인 이유: ODM은 상대 상표로 팔리므로 가격 협상력이 구매자 쪽에 있고, 고객 한 곳이 별도 매출의 40%를 쥐면 단가 인상이 어렵습니다. 2026년 상반기처럼 DRAM이 257% 올라도 원가를 판가에 곧바로 넘기지 못한 것(별도 원가율 +1.5%p)이 그 증거로 읽힙니다 해석. 에스원의 재무 체력(TTM 매출 2조 8,795억원, 영업이익 2,031억원)을 감안하면 떼일 위험은 낮지만, 협상력의 비대칭은 구조적입니다.

4.2 국내 vs 해외 — 13년의 흐름

별도 매출의 국내·해외 구성 — 2013~2025, 반기

파랑 = 국내, 주황 = 해외. 막대 위 % = 해외 비중.

억원, 별도. 각 연도 사업보고서 II-4 "주요 지역별 매출"(아날로그·네트워크·기타 구분, 당기 열; 2019는 2020·2021 사업보고서 비교열) 공시. 비중·변화율 계산.

2019년까지 해외 비중은 50%까지 올랐지만, 미국 제재가 본격화한 2020년 이후 오히려 30%대 후반으로 내려왔습니다. 해외 네트워크 매출의 정점은 2022년 675.7억원이고, 그 뒤 3년은 640~650억원에서 멈춰 있다가 2026년 상반기에 10.5% 줄었습니다. 더 중요한 함정이 있습니다. 2023년 8월 이후 해외 매출에는 아이디스가 자기 자회사 IDIS Americas에 판 금액이 들어 있습니다(1H26 56.3억원, 1H25 65.5억원) 공시(별도 특수관계자 주석). 코스타는 인수 전에도 경영진단 문장에 "COSTAR"로 이름이 오르던 기존 고객이었습니다 공시. 즉 아이디스는 미국의 자기 ODM 고객을 사들였고, 그 뒤로 별도 해외 매출의 일부는 연결에서 지워지는 내부거래가 됐습니다. 별도 해외 매출에서 자회사 향을 빼면 1H26 제3자 해외 매출은 약 330억원 수준입니다 계산(386.2 − 56.3, 유럽·일본 법인 향 16.6억원은 미차감).

4.3 해외 — 일본은 커졌고, 미국은 "자회사 문제"가 됐다

공시는 국가별 매출을 주지 않습니다. 2차 자료로 보면, SK증권(2023-09)은 아이디스의 2022년 별도 지역 비중을 "국내 58%, 일본 16%, 미국 14%, 유럽 등 기타 12%", 일본향 매출을 345억원(+36%)으로 적었습니다 2차. 일본 대형 전자업체들이 CCTV 사업을 줄이면서 생긴 빈자리와 편의점 무인점포 수요가 동력이었다는 설명입니다. 회사는 2026년 5월 IDIS Japan을 설립해 "현지 영업 및 고객 대응을 강화"하겠다고 적었습니다 공시. 경영진단의 고객 명단에 이름이 오르는 DODWELL은 일본의 보안장비 유통사로 보입니다 해석.

미국은 다릅니다. 연결 기준 미국 소재 법인(IDIS Americas) 매출은 1H26 267.1억원으로 전년 동기(313.7억원) 대비 14.9%, 달러 환산(반기 평균 환율)으로는 약 2,200만 달러 → 1,800만 달러로 18% 줄었습니다 공시 계산. 제재의 최대 수혜지가 되어야 할 미국에서 매출이 줄고 적자가 이어진다는 것은, 2023년의 기대 — "코스타를 통해 미국 공공시장 연간 최소 1,500억원 이상 매출 창출 목표" 2차(SK증권, 회사 목표로 인용) — 가 아직 공시 숫자로 확인되지 않는다는 뜻입니다(6.6).

4.4 국내 — 수술실, 주차, 공공

국내 매출 증가의 동력으로 회사와 언론이 꼽는 것은 ① 2023년 9월 25일 시행된 수술실 CCTV 설치 의무화(개정 의료법) — 회사 연혁에 "2023-10 수술실 세이프 솔루션 500개소 돌파" 공시, ② 대형 건설사 신축 단지의 주차관제·주차유도 턴키 — SK증권은 2023년 "3Q23부터 DL·한양·호반건설 등으로 직납, 턴키 OPM 20% 이상 추정, 시장 점유율 20%(연 매출 1,000억원) 목표"로 적었음 2차, ③ 국방·공공 조달 강화입니다 2차(보안뉴스 2023-09-28). 공시상 국내 "기타"(S/W·액세서리·용역) 매출은 2022년 467.0억원으로 튀었다가 2023~2025년 255.6~279.3억원에 머물렀고, 1H26 180.2억원(+44.4%)으로 다시 늘었습니다 공시. 주차 턴키가 "기타"에 들어간다면 올해 성장의 일부일 수 있으나, 회사는 주차·수술실 매출을 따로 공시하지 않습니다 미확인.

4.5 ODM에서 브랜드로 — 성적표

각 연도 사업보고서 II-7·IV 공시. 비중 계산은 별도 매출 기준.

2025년 브랜드 매출이 53.9%라면 ODM(상대 상표) 매출은 약 46%, 금액으로 약 982억원입니다. 최대 고객 한 곳의 매출(825.9억원)은 그 ODM 매출의 약 84%에 해당합니다 계산. 즉 "ODM에서 브랜드로"의 실제 모습은 해외 ODM 고객들이 떠나고 국내 최대 고객 하나가 남은 상태에서 자체 브랜드가 절반을 채운 것입니다. 브랜드 매출은 마진이 더 높지만 판매망·재고·AS 비용을 스스로 져야 하므로, 브랜드 비중 상승이 영업이익률 상승으로 곧바로 이어지지 않은 이유(2022년 11.3% → 2025년 10.3%, 별도)도 여기에 있습니다 해석.

5경쟁과 해자 — 중국 제재는 "반사이익"이었나, "시장 분리"였나

영상보안은 경기보다 기술 세대(아날로그 → IP → AI)와 지정학(중국산 배제)이 판을 바꾸는 산업입니다. 아이디스의 지난 20년은 두 변화를 모두 겪은 기록입니다.

5.1 해자는 어디에 있나 — 회사가 스스로 적은 진입장벽

회사는 산업의 진입장벽을 두 가지로 설명합니다. 첫째, 아날로그 시절 "생산자-유통업자-설치업자"의 폐쇄적 유통 구조가 네트워크 시대에 "제조업자-설치업자" 구조로 바뀌면서, 제조사가 자체 브랜드로 설계·설치업자와 직접 파트너십을 맺는 것이 중요해졌다는 것. 둘째, IP 장비는 제조사마다 기술 배경이 달라 호환성이 문제가 되므로, 표준(ONVIF)만으로는 기능을 다 쓰지 못하고 "명망있는 업체간의 기술지원과 상호 연동 지원이 기술적 장벽"이 된다는 것입니다 공시.

아이디스의 답은 카메라·NVR·VMS를 모두 직접 만들어 자기 기기끼리는 호환 문제가 없게 하는 것(DirectIP)입니다. 이 방식은 설치 시간을 줄이고 "한 회사에 책임을 묻는" 편의를 주므로 중소형 현장과 공공 입찰에서 강점이 됩니다. 반면 약점도 분명합니다. 고객이 한 번 다른 회사의 VMS나 카메라를 섞기 시작하면 폐쇄형 플랫폼의 장점이 줄고, 클라우드 VMS 시대에는 소프트웨어 회사(카메라 무관)가 상위 계층을 가져갈 수 있습니다. VMS 평균판매가가 2026년 상반기에 하락했다는 공시는 이 경계가 압박받고 있다는 신호일 수 있습니다 해석. 해자의 결과를 보여 줄 지표는 결국 이익률인데, 별도 영업이익률이 10% 안팎에서 더 올라가지 못하는 것은 이 해자가 가격 결정력보다는 "탈락하지 않을 자격"에 가깝다는 뜻으로 읽힙니다.

5.2 시장 — 회사가 인용하는 숫자

시장은 커지고 있지만, 이 숫자는 아이디스의 매출이 왜 13년 동안 영업이익률 한 자릿수에 머물렀는지를 설명해 주지 않습니다. 설명은 가격에 있습니다. 회사는 2026 반기보고서에 NVR 시장을 "고해상도 고용량 영상정보를 녹화·재생하는 높은 성능"이 필요한 시장으로 묘사하지만, 동시에 DVR 업계에 대해서는 "HD-SDI·TVI·CVI·AHD 등 아날로그 기반 HD 기술이 저가 카메라와 저가 레코더 시장을 빠르게 대체"한다고 적습니다 공시. 이 중 TVI·CVI가 각각 중국 칩 진영(Hikvision 계열·Dahua 계열)의 규격이라는 점은 시장의 저가 축을 누가 쥐고 있는지 보여 줍니다 해석.

5.3 22년 이익률이 말해 주는 경쟁의 역사

분할 전 옛 아이디스(현 홀딩스)의 별도 실적까지 이어 붙이면, 이 회사의 영업이익률은 2004~2010년 평균 24.5%에서 2016~2019년 평균 0.2%로 무너졌다가 2020~2025년 평균 7.8%로 반쯤 회복했습니다 공시 계산. 2008년 29.4%는 DVR을 세계 보안업체에 ODM으로 공급하던 시절의 정점입니다. 2012년(20.9%)까지 고점이 이어졌고, 2013년부터 중국 업체의 저가 DVR·아날로그 HD가 ODM 고객을 가져가면서 2017년 영업적자(−5.2%)에 이르렀습니다.

22년 매출과 영업이익률 — 2004~2025 + TTM

막대 = 매출(억원), 선 = 영업이익률. 회색 음영 = 구조 변화 구간. 2004~2010은 분할 전 구 아이디스 별도.

억원. 2004~2010은 구 아이디스(현 아이디스홀딩스) 별도, 2011 이후 아이디스 연결(2011 반기 실적은 제외, 2016은 에치디프로 중단영업 재작성값) 공시. 이익률 = 구간 영업이익 합 ÷ 매출 합 계산.

중요한 것은 2020년 이후의 회복이 "중국산이 빠진 자리를 채운 것"이라기보다 "국내 시장과 자회사 편입"으로 만들어졌다는 점입니다. 2020년 별도 국내 매출이 535.7억원에서 929.8억원으로 74% 뛰었고(해외는 +1.4%), 2021년 이후 연결 매출 증가분의 상당 부분은 파워텔(연 500억원대)과 코스타(연 580~620억원)라는 인수의 몫입니다 공시 계산. 4장에서 자세히 봅니다.

5.4 미국의 중국산 CCTV 배제 — 연표

규제 연표 2차(미 NDAA 법문·FCC 발표 보도, systems-integrations.com 정리, SK증권 2023-09 리포트). 주가는 네이버 수정 일봉 종가, 실적·매출은 DART 공시. 변화율 계산.

이 표가 이 리포트의 첫 번째 핵심입니다. 시장은 미국 제재가 나올 때마다 아이디스를 "반사이익 수혜주"로 사들였지만, 해외 매출은 그 기대만큼 움직이지 않았습니다. 이유는 SK증권 2023년 9월 리포트가 정확히 짚었습니다 — "미국 내 중국산 CCTV 금지법안은 관공서, 군 등 공공 조달 시장에 직접적인 영향을 미치는데, 동사는 현지 레퍼런스 & 생산 캐파 부족으로 정부 입찰에 참여하지 못했고 현재는 오직 민수시장에서만 매출이 제한적으로 발생" 2차. 제재는 미국 시장을 "중국산 vs 비중국산"으로 갈랐고, 비중국산 칸의 과실은 미국 공공 조달 경험과 현지 생산을 가진 한화비전·Axis·Motorola(Avigilon) 같은 업체가 먼저 가져갔습니다 해석. 아이디스가 2023년 코스타를 산 것은 바로 그 칸에 들어가기 위해서였고, 그 결과는 6.6에서 봅니다.

5.5 경쟁 구도 — 누구와 어디서 싸우나

해외 3사: Yahoo Finance TTM(2Q26까지)·CNY 202.5원·USD 1,359원 환산 2차(Hikvision 수치는 슈프리마 리포트와 동일 입력). 한화비전·트루엔: WiseReport 분기 합산 2차. 아이디스 DART 공시. 제조부문 이익률 = TTM 부문 OP 132.6 ÷ (2025 부문 매출 2,786.1 − 1H25 1,291.8 + 1H26 1,364.4) 계산.

이 표에서 불편한 사실은 아이디스보다 훨씬 작은 트루엔이 네 배 가까운 이익률을 낸다는 점입니다. 트루엔은 소수 품목(IP카메라·홈카메라)에 집중하고 판관비가 얇은 구조이고, 아이디스는 카메라·레코더·VMS·솔루션·해외 법인을 모두 끌고 가는 "토털" 구조입니다. 토털 솔루션은 대형 프로젝트 입찰에는 유리하지만, 매출 3천억원 규모에서 R&D 10%와 해외 판매망을 동시에 감당하면 이익률이 얇아질 수밖에 없습니다 해석. 회사가 사업보고서에 적은 진입장벽 — "명망있는 업체간의 기술지원과 상호 연동 지원이 기술적 장벽" — 은 실재하지만, 그것이 가격 결정력으로 이어진 흔적은 이익률 시계열에서 보이지 않습니다.

5.6 한국 시장 — 구매자가 강한 시장

아이디스 매출의 60% 이상이 나오는 국내 시장은 세 층으로 나뉩니다. ① 시스템경비(에스원 등): 경비회사가 고객 건물에 장비를 깔고 월 요금을 받습니다. 장비는 경비회사의 상표로 들어가므로 제조사는 ODM 공급자입니다. ② 공공·SI: 지자체 관제센터, 학교, 군, 병원(수술실), 주차장처럼 입찰과 인증이 중요한 시장입니다. 국산·비중국산 요건과 보안 인증이 진입장벽 역할을 합니다. ③ 유통(대리점): 중소 상가·주거용 보급형 시장으로 중국산과 가장 직접 부딪힙니다 해석(회사 판매전략 서술 기반).

이 구조에서 아이디스의 협상력은 층마다 다릅니다. ①에서는 구매자(경비회사)가 강하고, ②에서는 기술·인증·레퍼런스가 중요해 아이디스의 "전 품목 자체 개발"이 강점이 되며, ③에서는 가격이 전부입니다. 2020년 국내 매출 +74%, 2026년 상반기 국내 "기타" +44% 같은 성장 구간은 대체로 ②(공공·솔루션)에서 나온 것으로 보이지만, 회사는 층별 매출을 공시하지 않습니다 미확인. 국내 경쟁자로는 한화비전(구 삼성테크윈, 과거 ODM 고객), 트루엔(IP카메라), 그리고 중국산을 수입·재브랜딩하는 유통업체들이 있고, AI 영상분석 소프트웨어 영역에서는 전문 소프트웨어 회사들과도 겹칩니다 2차.

정리하면, 아이디스의 사업은 "중국산을 피하려는 수요"가 있는 곳(공공·해외 일부)에서는 강하고, 가격이 전부인 곳에서는 약합니다. 그래서 이 회사의 실적은 전 세계 영상보안 시장의 성장률보다 한국 공공 조달과 한 경비회사의 구매 계획에 더 민감합니다.

유사기업 — 싸 보이는 이유와 싸지 않은 이유. 아이디스의 PER 8.9배는 글로벌 영상보안 1군(13~20배)보다 낮지만, 국내 같은 업종·같은 그룹 종목과 나란히 놓으면 오히려 비싼 편입니다.

5.7 9월 23일 기준 비교표

9/23 KRX 종가 기준. 국내사 TTM = 3Q25~2Q26 WiseReport 분기 합산(한화비전·트루엔·에스원) 2차, 아이디스 DART 공시 계산. 해외: Yahoo Finance TTM·9/23 종가 2차(Hikvision은 슈프리마 리포트와 같은 입력). 코텍·빅솔론·슈프리마는 각 리포트/노트의 9/23 기준값을 그대로 인용. 아이디스 EV = 시총 1,705.0 + 차입 350.0 − 현금·예금 1,437.6 + 비지배지분 1,132.3 = 1,749.7억, EBIT = TTM 영업이익 238.8억.

5.8 이 표를 읽는 세 가지 방법

① 글로벌 대비 할인은 규모·이익률의 차이다. Hikvision·Motorola는 영업이익률 20~25%, 매출은 아이디스의 50~60배입니다. 한화비전(PER 20.6)도 반도체 장비 사업과 2026년 이익 회복 기대(컨센서스 PER 12.2)가 섞여 있어 직접 비교가 어렵습니다 2차. 아이디스에 글로벌 배수를 적용하는 논리는 "같은 이익률을 낼 수 있다"는 전제가 필요한데, 22년 시계열(5.3)은 2012년 이후 그 전제를 지지하지 않습니다.

② 국내 비교는 오히려 불리하다. 트루엔은 아이디스보다 PER이 낮고(6.0배) 영업이익률은 3.6배이며, 같은 그룹의 코텍(3.71배)·빅솔론(5.45배)은 아이디스보다 PER이 훨씬 낮습니다. 그룹 안에서 아이디스가 가장 비싸게 거래되는 이유는 이익 대비 자산(PBR 0.70배 vs 코텍 0.34배)이 적고, 연결 자산의 큰 덩어리(파워텔 현금)가 47% 외부주주와 공유되기 때문입니다 해석.

③ 유통주식·주주 몫 기준으로 바꾸면 조금 싸진다. 자기주식(9.67%)을 빼면 PER 8.05배, 비지배지분을 EV에 더한 EV/EBIT은 7.33배(유통 기준 6.64배)입니다 계산. 5.3에서 본 "주주 몫 영업이익 약 171억원"으로 바꾸고, 현금도 주주 몫(모회사 현금·예금 316.6억 + 파워텔 현금 추정 794.7억 × 52.57% + 링크 현금 306.3억 × 13.17% ≈ 774.7억)만 빼면 주주 몫 EV/EBIT은 발행 기준 약 7.5배(1,705 + 350 − 775 = 1,280억 ÷ 171.4억), 유통 기준 약 6.5배입니다 추정 검증 후 수정. 싼 편이지만 "극단적 저평가"라고 부를 숫자는 아니고, 각 리포트가 금융자산을 등급별로 할인해 뺀 코텍(1.41배)·빅솔론(2.80배)의 "본업 값" 배수보다도 높습니다(산식이 달라 방향만 비교). 그룹 계열사 중 가장 덜 싼 종목이라는 표현이 더 정확합니다.

5.9 무전 사업의 비교 대상

파워텔은 영상보안과 다른 사업입니다. 국내 무전 통신(주파수공용통신·LTE 무전 MVNO)은 KT 망을 빌려 파는 구조이고, 회사는 "국내 1위 무전통신 사업자", "13년 만에 당기순이익 100억원 돌파(2025년, 링크 포함 연결)"라고 적었습니다 공시. 상장 비교 대상이 마땅치 않아 이 리포트는 파워텔을 이익 배수가 아니라 자본(대부분 현금)의 할인 가치로 평가합니다(7.3·9장). 참고로 SK증권(2023)은 파워텔·링크제니시스를 묶은 "5G 특화망 토탈 솔루션"을 Motorola Solutions(당시 PER 30배)에 빗대 멀티플 재평가를 기대했지만 2차, 2023~2026년 공시에서 특화망 매출은 따로 보이지 않습니다 미확인.

6실적 구조 — 매출은 두 배, 주주 몫 이익은 제자리

2020년 이후 연결 매출은 1,510억원에서 3,276억원으로 늘었지만, 지배주주 순이익은 100억원대 후반에서 맴돕니다. 인수로 산 매출과, 그 매출이 주주에게 남기는 이익을 구분해야 합니다.

표준 연간표의 TTM 매출 3,295.3억원·영업이익 238.8억원·지배순이익 191.2억원은 아래 15년 시계열의 TTM 행과 같은 산식(2025 − 1H25 + 1H26)입니다 계산. TTM 영업현금흐름은 168.1억원으로 영업이익보다 작은데, 2026년 상반기 메모리 선매입으로 재고가 326.6억원 늘었기 때문입니다(6.4) 공시. 판관비 안에서는 인건비가 절반 가까이(TTM 500.6억원)이고, 판관비로 처리된 경상개발비가 225.4억원입니다 공시 계산.

6.1 15년 연결 시계열

억원. 각 연도 사업보고서 요약연결재무정보(2016은 2017 사업보고서의 재작성값; 2016 사업보고서 원 공시는 매출 1,295.1억·영업이익 −12.0억) 공시. TTM 계산.

2012년과 TTM을 비교하면 매출은 2.2배가 됐는데 영업이익은 75%, 지배순이익은 75% 수준입니다 계산. 2021년 이후 지배순이익과 연결 순이익의 차이(TTM 76.0억원)는 파워텔 지분 47%와 링크제니시스 외부주주 몫입니다. 파워텔 편입 첫해(2021)의 순이익에는 KT에서 장부가보다 싸게 사서 생긴 염가매수차익 66.1억원이 들어 있고, 2017년 순이익은 에치디프로 매각이익이 만들었습니다 공시. 일회성을 걷어 내면 이 회사의 "평상시" 지배순이익은 150~200억원 범위입니다 추정.

6.2 최근 6개 분기

분기 숫자는 이 장 맨 위의 분기 표(2025~2026 분기·반기보고서 3개월 열)에 있습니다.

2Q26 영업이익 85.6억원은 정보통신 부문이 끌어올렸습니다 — 상반기 정보통신 부문 영업이익 72.6억원(전년 동기 40.5억원)의 상당 부분이 2분기에 몰린 것으로 보이며, 별도(아이디스 본체) 상반기 영업이익은 오히려 81.1억원으로 9.4% 줄었습니다 공시 해석. 파워텔 단독의 상반기 순이익은 57.7억원(전년 동기 60.0억원)으로 비슷했으므로, 부문 영업이익 증가는 링크제니시스(상반기 영업이익 22.4억원·순이익 27.1억원, 전년 동기 순이익 9.0억원)와 부문 간 배부 차이가 섞인 결과로 보입니다 부문 내역 미공시.

6.3 이익의 층 — 연결 영업이익 238.8억원은 어디서 오나

영업이익의 층 — 본체, 해외 자회사, 무전·SW 자회사

네 막대 = 별도 OP, 제조부문 OP, 정보통신부문 OP, 연결 OP(억원). 2021~2025, TTM.

억원. 각 연도 사업보고서·반기보고서 요약재무정보(별도), 연결주석 "영업부문" 공시. ②·TTM 계산.

이 표를 주주 몫으로 다시 읽으면, 아이디스 주주가 온전히 갖는 영업이익은 ①+②+⑤ ≈ 126억원이고, ④ 113억원 중 약 46억원(링크제니시스 TTM 영업이익 35.1억원 = 2025년 12.2 − 1H25 −0.4 + 1H26 22.4 공시(링크 2026 반기보고서) × 13.17%, 나머지 파워텔 몫 약 78억원 × 52.57%)만 주주 몫입니다. 합치면 주주 몫 영업이익은 약 171.4억원입니다 추정 검증 후 수정(초판은 링크 TTM을 25억원으로 가정해 175.4억원). "연결 영업이익 239억원 회사"와 "주주 몫 영업이익 약 171억원의 회사"는 다른 회사이고, PER·EV/EBIT 비교는 후자를 기준으로 해야 합니다(9장).

6.4 2026년 상반기 — 원가 폭풍 속의 선방인가, 이익의 이동인가

억원. 2026·2025 반기보고서 연결·별도 재무제표 공시. 재고는 2025말 → 2026-06말. 변화율 계산.

정리하면, 2026년 상반기의 "영업이익 +28%"는 대전 본체의 개선이 아니라 무전·소프트웨어 자회사와 미국 적자의 소폭 축소에서 나왔고, 본체는 메모리 가격 폭등을 판가에 다 넘기지 못한 채 재고를 약 1.8배로 쌓았습니다(연결 원재료는 2배). 하반기에 선매입 재고가 싸게 산 원가로 팔리면 본체 마진이 회복될 수 있지만, 그 반대 경우(메모리 가격 하락 전환 시 평가손실)도 같은 크기로 열려 있습니다 해석.

6.5 연구개발 — 매출의 10%는 많은가

억원. 2026 반기보고서 II-6 연구개발비용(제14·15기 비교 포함) 공시. 비율 계산.

연구개발비는 영업이익과 비슷한 크기이고 거의 전부 비용으로 처리됩니다(자산화 비율 3% 미만) 공시. 보수적인 회계라는 점은 이익의 질에 플러스입니다. 전체 인력의 38%가 연구개발 인력이고, 해외 29건을 포함해 특허 83건을 보유합니다 공시. 다만 매출 규모가 Hikvision의 60분의 1인 회사가 매출의 10%를 R&D에 쓰면서 카메라·레코더·VMS·AI를 모두 자체 개발하는 구조는, 규모의 경제에서 구조적으로 불리합니다. 반대로 이 구조가 "중국산이 아닌 전 품목 자체 개발 업체"라는 조달 시장의 자격 요건이 되기도 합니다 해석. 투자자에게 필요한 공시 — 제품군별 R&D 배분, AI 관련 매출 — 는 없습니다.

6.6 자회사 해부 — 미국은 적자, 무전은 현금, 소프트웨어는 반 토막

2021~2023년의 세 건의 인수(파워텔·링크제니시스·코스타)가 지금 아이디스 연결의 모양을 만들었습니다. 각각이 무엇을 가져왔는지 원문 숫자로 봅니다.

6.6.1 IDIS Americas (구 Costar Technologies) — "기존 고객"을 산 결과

억원. 2019~2023: 타법인주식취득결정(20230324901275)·금전대여결정(20230816900504)·유상증자 참여 공시(20241224900406)의 "발행회사 요약 재무상황" 공시(인수 전 수치는 코스타 자체 재무, 환산 기준이 공시마다 다름). 2023 연결분(8~12월 매출 139.0·순손실 5.6)과 2024~1H26은 연결주석 종속기업 요약재무 공시. 누적 계산.

코스타는 2019년 900억원대 매출의 미국 영상보안 회사(애플·구글·MS 등 대기업 고객 보유, 시장 6위 — SK증권)였고, 매출이 줄며 적자로 돌아선 시점에 아이디스가 샀습니다 2차. 아이디스는 인수 대가(129.9억원)보다 큰 금액(USD 12.78M, 170.1억원)을 빌려줘 코스타의 기존 차입을 갚게 했고, 이후 두 차례 증자(270.2억원)로 자본을 채웠습니다 공시. 인수 후 2년 11개월 동안 연결 순손실은 246.5억원으로, 해마다 모회사 별도 영업이익의 39~64%에 해당하는 손실을 내고 있습니다(2024년 104.7 ÷ 163.0, 2025년 85.1 ÷ 218.9) 계산.

변명과 반론. 회사 쪽 논리는 ① 미국은 공공 조달이 3년 주기 입찰이라 레퍼런스가 쌓이기까지 시간이 걸리고, ② 코스타의 고객 기반(대기업·학교)과 아이디스 제품을 합치는 데 재고·제품 라인 정리가 필요하며, ③ 2024년 "기술지원센터" 증자는 그 준비라는 것입니다 해석(회사 공시의 목적 문구 기반). 반면 공시 숫자는 ① 매출이 인수 전 수준(2021~2022년 700억원 안팎)을 회복하지 못했고, ② 2026년 상반기에 오히려 매출이 줄었으며, ③ 적자 폭이 2025년에야 20% 줄었다는 것을 보여 줍니다. 미국 공공시장 "연 1,500억원" 목표와 현재(연 575억원, 적자)의 거리가 이 종목의 가장 큰 미확인 변수입니다.

6.6.2 아이디스파워텔 (구 KT파워텔) — 영상보안 회사가 산 무전 통신회사

억원. 아이디스 각 연도 연결주석 종속기업 요약재무(내부거래 제거 전), 2026 반기보고서 II "아이디스파워텔의 사업의 내용" 공시. 2021 자본은 인수 시점 공정가치 순자산이 아닌 연말 장부.

파워텔은 KT 망을 빌려 LTE 무전 서비스(파워톡)와 무전기(라져)를 파는 회사로, 경영진단에서 스스로를 "국내 1위 무전통신 사업자"라고 부릅니다 공시. 매출은 500억원 안팎에서 정체지만 서비스 매출이 80%를 넘는 반복 매출 구조이고, 무엇보다 자본의 대부분이 현금입니다. 아이디스는 이 회사를 순자산 공정가치(1,024.8억원)의 44.85%(459.6억원)보다 싼 393.5억원에 샀고(염가매수차익 66.1억원), 그 뒤 5년 동안 파워텔 자본은 1,294억원으로 불었습니다 공시. 인수 자체는 숫자로 보면 성공적입니다. SK증권이 기대한 "5G 특화망 토탈 솔루션"은 아직 공시 단위로 보이지 않지만, 파워텔은 연 80~90억원의 순이익과 800억원 안팎의 현금을 가진 안정적인 자회사입니다.

문제는 그 현금의 쓰임입니다. 파워텔은 2023년 링크제니시스 지분을 사는 데 236억원을, 2026년 코텍 주식을 사는 데 98.3억원을 썼습니다 공시. 두 건 모두 파워텔의 본업(무전 통신)과 거리가 멀고, 두 번째는 그룹 지배력 강화와 직결됩니다. 파워텔 주식의 약 44%를 가진 외부 소액주주 입장에서는 코텍 리포트의 "현금 저수지" 문제가 한 단계 아래에서 되풀이되는 셈입니다 해석. 2021년 2월에는 파워텔 소액주주(권덕연 외 72명)가 소가 3.65억원의 손해배상 소송을 냈고, 2021 사업보고서 비고란에 "조정절차진행중(원고 소취소/소송비용각자부담)"으로 적힌 뒤 2022 사업보고서부터는 사라졌습니다 — 원고가 소를 취하해 끝난 것으로 읽힙니다 공시 검증 후 수정. 소송의 청구 원인(KT파워텔 시절 또는 인수 과정)은 공시에 없습니다 미확인.

6.6.3 링크제니시스 — 프리미엄 37%에 사서 −68%

종속회사 주요경영사항(20230221900670), 2023 사업보고서 연결주석 사업결합, 링크제니시스 2026 반기보고서, 네이버 일봉 공시 2차. 수익률·시가 계산.

링크는 연결 대상이어서 주가가 떨어져도 아이디스 연결 손익에는 반영되지 않습니다. 하지만 시가로 보면 파워텔이 처음 산 블록의 가치는 236억원에서 약 76억원으로 줄었습니다 계산. 링크 스스로는 코텍 주식(622,984주)과 홀딩스 주식(계열 출자표 2.17%, 약 22만주)을 사들였습니다 공시. 상장 자회사의 자회사가 그룹 모회사와 자매회사 주식을 사는 구조는 지배력 계산을 복잡하게 만들고, 외부 투자자에게는 어느 회사의 주주가 무엇을 소유하는지 파악하기 어렵게 만듭니다.

6.6.4 작은 법인들

억원. 2026 반기보고서 연결·별도 주석 공시.

해외 법인들의 역사는 비슷합니다. 2010년 "Revo 브랜드를 통한 미국 리테일 시장의 성공적 진입"(구 아이디스 2010 사업보고서)은 지금 자본잠식 관계기업이 됐고, 유럽 법인도 자본잠식입니다 공시. 해외 브랜드 확장은 이 회사의 오래된 숙제이고, 일본 법인이 같은 길을 가지 않을지가 다음 관찰 포인트입니다.

6.6.5 무전 통신이라는 사업 — 왜 영상보안 회사가 샀나

파워텔의 뿌리는 1990년대 주파수공용통신(TRS) 사업자입니다. 지금은 KT의 LTE 망을 빌려 "파워톡"이라는 무전 서비스를 팔고, 자체 브랜드 무전기 "라져(RADGER)"를 유통합니다. 고객은 물류·건설·경비·공항처럼 여러 사람이 동시에 짧게 말해야 하는 현장입니다. 요금 구간은 월 1만~3.4만원대(저가 1만·1.5만·1.6만원, 중가 1.9만·2만원, 고가 2.4만·2.6만·3.4만원)로 공시돼 있고, 2025년에 고가 3.4만원 구간이 새로 생겼습니다 공시. 원가의 핵심은 KT에 내는 망 사용료입니다.

영상보안 회사가 이 사업을 산 논리는 ① 현장 보안에서 무전과 CCTV가 함께 쓰인다는 점(경비·관제), ② 무전 가입자 기반이라는 안정적 반복 매출, ③ 싸게 살 수 있었다는 점(순자산 대비 할인)이었습니다 공시(인수 목적 "시너지 창출 및 사업경쟁력 확보"). 5년이 지난 지금 ①의 시너지를 보여 주는 공시(결합 상품 매출 등)는 없지만, ②와 ③은 숫자로 확인됩니다. 파워텔은 아이디스 연결에서 가장 이익률이 높고(정보통신 부문 21.5%, 1H26) 가장 현금이 많은 사업이 됐습니다. 역설적으로, 아이디스의 가치를 받쳐 주는 가장 단단한 조각이 CCTV가 아니라 무전입니다.

6.7 현금흐름 — 번 돈은 인수와 계열사 주식으로

2020년부터 2026년 상반기까지 연결 영업현금흐름은 약 1,670억원입니다. 이 돈이 어디에 쓰였는지를 합산하면, 이 회사의 자본 배분 우선순위가 보입니다.

6.7.1 영업현금흐름과 투자

억원, 연결. 각 연도 사업보고서 경영진단 "영업활동으로 인한 현금흐름"·2026 반기 현금흐름표 공시. CAPEX는 WiseReport(유형자산의 증가) 2차, 1H26은 현금흐름표 유형자산 취득 공시. 비율·합계 계산. 2021년 재고는 SK증권 재무표(680억) 2차.

현금 전환은 나쁘지 않습니다 — 6년 반 동안 영업현금흐름이 영업이익의 1.26배로, 감가상각과 운전자본 회수가 이익보다 많은 현금을 만들었습니다 계산. 운전자본은 메모리 사이클을 따라 출렁입니다. 2021년(반도체 부족기)과 2026년 상반기(메모리 가격 급등기)에는 재고를 쌓느라 현금이 묶였고, 가격이 안정된 2023~2024년에는 재고가 풀리며 현금이 들어왔습니다. 이 패턴대로라면 2026년 하반기~2027년 선매입 재고가 팔리면서 영업현금흐름이 회복될 수 있습니다 해석.

6.7.2 돈은 어디로 갔나 — 2020년 ~ 2026년 상반기

억원. 7.2 연표의 개별 공시 금액 합산, 배당 지급 = 해당 연도에 지급된 직전 결산 배당(2020 25.8 · 2021 31.0 · 2022 31.0 · 2023 36.2 · 2024 31.0 · 2025 30.2 · 2026 38.7), 수수료 2020~2025 합계 233.5 + 1H26 24.1 공시 계산. 투자부동산 취득 법인은 공시에 명시되지 않음(별도 재무제표에 없어 자회사로 판단) 법인 미확인.

6년 반 동안 M&A와 그룹 관련 투자에 약 1,640억원(파워텔 430.9 + 코스타 570.2 + 링크 236.0 + VINA 146.0 + 아이베스트 100.0 + 코텍 153.4)이 쓰였고, 주주환원(배당 224.0 + 자기주식 105.4)은 약 330억원이었습니다 계산. 같은 기간 홀딩스로 간 지급액(257.6억원, 판교 사무실 임차료 포함 — 7.2.2)은 주주환원의 약 80%에 해당합니다 검증 후 수정. M&A 중 파워텔은 싸게 사서 자본이 불어난 성공 사례, 코스타·VINA·링크는 손실 또는 시가 하락 사례입니다. 영업현금흐름 1,672억원이 만든 순현금 증가분이 크지 않은 이유가 이 표에 있습니다.

6.7.3 환원 여력 — 배당을 더 줄 수 있는 회사인가

모회사 별도 이익잉여금은 6월 말 1,773.2억원이고, 2025년 별도 순이익은 221.0억원(파워텔 배당 수입 포함)이었습니다 공시. 2025년 결산 배당 38.7억원은 별도 순이익의 17.5%입니다 계산. 별도 순이익의 40%를 배당한다고 가정하면 총액은 약 88억원, 주당 약 910원(9/23 주가 대비 5.7%)이 됩니다 추정. 숫자로는 여력이 있지만, 7.3.6에서 본 것처럼 지금의 모회사는 메모리 선매입으로 순차입 상태이고 미국 자회사에 694억원이 묶여 있어, 현금 기준 여력은 이익잉여금이 말하는 것보다 작습니다. 반대로 홀딩스 지급액(연 46억원) 중 순수 용역 부분(추정 연 5~20억원)만 없애도 배당(38.7억원)을 13~52% 늘릴 수 있다는 계산도 성립합니다 계산 검증 후 수정 — 환원 여력의 문제는 돈의 크기보다 우선순위에 가깝습니다.

7재무상태와 자본배분 — 번 돈은 어디에 쌓이고, 누구에게 가는가

연결 순현금은 약 1,200억원이지만 그 대부분은 자회사 안에 있고, 모회사의 돈은 홀딩스 지급액·계열사 투자·자기주식으로 그룹 안을 돕니다. 이 장은 지주사 구조와 연결 범위, 관계사 거래, 금융자산의 주인, 지배구조와 주주환원, 그룹 지분의 중복을 차례로 봅니다.

7.1 지주사 구조와 연결 범위 — 누가 지배하고, 무엇이 연결에 들어오나

7.2 관계사·대주주 거래 — 아이디스는 그룹의 "수익원"이자 "지분 교환의 한쪽"

코텍 리포트가 "현금 저수지" 코텍에서 돈이 그룹 지배력 쪽으로 흐른 기록이었다면, 아이디스 쪽 기록은 두 갈래입니다. 하나는 해마다 홀딩스로 가는 수수료, 다른 하나는 계열사끼리 서로의 주식을 사 주는 교차 매입입니다.

7.2.1 연표 — 2011년부터 2026년까지

억원. 공개매수결과보고서(20120508000899), 타법인주식취득·양도결정(20121031900103, 20170203000314, 20170331004410, 20170421000516), 불성실공시법인지정(20170504900497), 타인에대한담보제공결정 6건(20171031900766 등), 타법인주식양수결정(20210122000522·정정 20210531002090), 2021 사업보고서 I-7·주석 37, 종속회사 주요경영사항(20230221900670), 타법인주식취득결정·금전대여결정(20230324901275·20230821900100·20230816900504·20251222900742), 아이디스·코텍 대량보유보고 세부변동, 각 연도 사업보고서 X 공시. 빅솔론 인수는 notes/_shared_idis_group.md(빅솔론 리포트) 시리즈. 합계·비율 계산.

7.2.2 홀딩스 지급액(수수료 + 임차료) — 배당보다 큰, 그리고 100% 홀딩스로 가는 돈

홀딩스에 낸 수수료 vs 전체 주주에게 준 배당 — 2013~2025

빨강 = 경영자문·전산유지보수 등(억원), 파랑 = 결산 배당 총액(억원).

억원. 2021~2025·1H26: 사업·반기보고서 X "대주주와의 영업거래 — 경영자문 및 전산유지보수 등" 금액. 2012~2020: 연결 특수관계자 주석 "기타비용"(2012 44.5 · 2014 49.1 · 2015 54.0 · 2021 주석 34.3 등, X와 소액 차이) 공시. 배당 총액은 해당 연도 결산 결의액 공시. 비율 계산.

세 가지를 짚습니다. ① 크기. 13년간 홀딩스 지급액(임차료 포함) 624.7억원은 같은 기간 배당 총액(393.6억원)의 1.6배입니다. 영업적자였던 2017년에도, 영업이익이 13.9억원이던 2018년에도 수수료는 48억원 안팎이 나갔습니다 — 이익과 무관한 고정비입니다(임차료가 섞여 있으니 고정비인 것은 자연스러운 면도 있습니다). ② 귀속. 배당 1원은 홀딩스에 약 0.53원(자기주식 제외 지분율 52.7%)만 가지만, 지급액 1원은 1원 전부 홀딩스로 갑니다 — 다만 임차료 부분은 공간 사용의 대가입니다. 홀딩스는 별도 기준 차입금 1,000억원, 현금 44.5억원의 회사이고, 2025년 별도 매출 97.3억원 중 약 47%가 아이디스가 낸 돈입니다 공시 계산. ③ 설명의 부재. 2019년 90.2억원(평년의 약 2배)의 이유, 요율·산정 방식(매출 연동인지, 고정 계약인지)은 공시에 없습니다 미확인. 같은 그룹의 코텍은 전산 유지보수로 분기 1.575억원(연 6.3억원 수준), 빅솔론은 연 16억원 안팎(본사 임차료 포함)을 내므로 시리즈, 금액으로는 아이디스의 부담이 그룹에서 가장 무겁지만 임차료를 뺀 순수 용역 부담의 비교는 공시로 할 수 없습니다 검증 후 수정.

공정하게 말하면, 아이디스의 연구·전산·경영지원 인력 일부가 홀딩스에 있다면 이 돈은 실제 서비스 대가일 수 있습니다. 김영달 회장과 김기수 CFO가 홀딩스와 아이디스 임원을 겸하는 것도 그 근거가 될 수 있습니다 공시. 다만 소액주주가 이를 확인할 방법 — 내부거래위원회 심의, 요율 공시, 제3자 비교 — 은 공시에서 보이지 않습니다. 개정 상법의 "이사의 주주 충실의무"(아이디스는 2026년 3월 정관에 반영)는 바로 이런 거래의 설명 책임을 무겁게 만드는 조항입니다 공시 해석.

7.2.3 교차 매입 — 코텍은 아이디스를, 아이디스의 자회사는 코텍을

아이디스홀딩스 그룹 지분도 — 서로의 주식을 사는 계열사들

실선 = 지배 방향(지분율), 빨간 점선 = 2025~2026년 계열사 회사 돈으로 다른 계열사 주식을 산 흐름.

억원·원. 홀딩스의 코텍 대량보유보고 7건(20250909000243 ~ 20260702000384)·아이디스 대량보유보고(20240426000731 ~ 20260914000239) 세부변동내역 합산(calc_143160/data/*_group_buys.json), 코텍→아이디스는 코텍 리포트 집계와 일치 공시 계산. 홀딩스→아이디스 금액은 단가가 있는 건 기준 근사.

2025년 8월부터 2026년 7월까지 1년 동안, 코텍은 아이디스 주식을 170.6억원어치, 아이디스의 자회사들은 코텍 주식을 153.4억원어치 샀습니다. 돈만 보면 서로 주식을 바꿔 가진 것과 거의 같습니다. 결과는 두 회사 모두에서 그룹 지분의 상승입니다 — 아이디스 48.74% → 59.71%(9/14), 코텍 40.81% → 48.69%(6/25) 공시. 두 매입 모두 대량보유보고의 보유 목적은 "경영권 영향"입니다.

이 교차 매입의 경제적 의미를 아이디스 주주 입장에서 계산하면 이렇습니다. 파워텔(52.57%)과 링크(파워텔의 25.06%)가 산 코텍 주식은 아이디스 주주에게 간접적으로 코텍 3.41%에 해당하고, 9/23 시가로 약 62억원어치입니다 계산. 그 대가로 파워텔·링크의 외부주주 몫까지 포함한 현금 153.4억원이 나갔습니다. 반대편에서 코텍은 아이디스 9.37%를 170.6억원에 사서 9/23 기준 약 10.9억원 평가손실입니다. 양쪽 모두 "사업과 무관한 계열사 주식"을 회사 돈으로 샀고, 수혜자는 두 회사 모두의 지배력을 넓힌 홀딩스(= 김영달 회장)입니다 해석.

한 가지 더. 상법 369조 3항은 A회사(자회사 포함)가 B회사 주식을 10% 넘게 가지면 B가 가진 A 주식의 의결권을 없앱니다. 코텍의 아이디스 지분은 9.37%, 아이디스+상법상 자회사(파워텔, 52.57%)의 코텍 지분은 5.62%입니다 — 둘 다 10% 아래입니다 공시 계산. 코텍의 아이디스 매수가 1,004,020주(9.37%)에서 멈춘 것이 이 선을 의식한 것인지는 공시로 알 수 없지만, 앞으로 매수가 이어져 10%를 넘는지는 지켜볼 지점입니다 의도 미확인.

7.2.4 코텍 리포트와 맞춰 본 그룹 거래 — 아이디스 쪽에서 보면

아이디스 2022·2025 사업보고서, 2026 반기보고서 관계기업 주석(순자산·영업권·손상 조정표), 코텍 2026 반기 IX 계열 출자표, 홀딩스 코텍 대량보유 20260316000960 공시. 코텍 리포트 수정 요청은 consistency_issues.md(I1~I3)에 기록.

그룹 전체로 보면 한 방향의 돈은 다른 계열사의 이익이 됩니다. VINA 증자에서 아이디스가 얹어 준 약 41억원은 코텍 주주에게, 코텍이 아이디스 주식을 사 준 170.6억원은 아이디스 주가의 수급에 도움이 됐을 수 있습니다. 그러나 개별 회사의 소액주주 입장에서는 "내 회사 돈이 사업과 무관한 곳에 쓰였다"는 점이 먼저이고, 그 돈의 방향을 정한 사람이 거래 양쪽의 대표이사(김영달)라는 점이 할인의 근거가 됩니다(7.4).

7.2.5 에치디프로 — 인수형 성장의 첫 번째 사례를 끝까지 보면

2012년 10월 아이디스는 카메라 제조사 에치디프로(당시 매출 602.2억원, 순이익 24.7억원)의 지분 49.54%를 81.75억원(주당 75,000원)에 샀고, 김영달 회장 등 특수관계인 4인의 지분을 합쳐 54.55%를 확보했습니다. 목적은 "경영권 인수 및 성장동력 확보"였습니다 공시. 2015년 에치디프로는 연결 대상이 됐고(비지배지분 258.8억원), 2016년에는 매출이 반 토막(734.7억 → 328.8억원)나며 순손실로 돌아섰습니다 공시.

2017년 2월 아이디스는 보유 지분 36.27%(2,133,675주)를 247.7억원(주당 11,610원)에 팔기로 했습니다. 외부평가(두레회계법인)의 기준가액은 주당 6,898원, 경영권 프리미엄을 얹은 최대 평가액은 주당 약 14,000원대였습니다 공시. 첫 매수인(비오케이창업투자·케이에스와이, 이후 코어키밸류제1호조합으로 변경)이 잔금을 내지 못해 3월 31일 계약이 해제되자 회사는 "계약금·중도금 87억원을 몰취 예정"이라고 공시했다가, 4월 21일 같은 가격으로 새 매수인(케이에스와이·코디·코어키밸류)과 재계약하면서 "몰취하지 않고 신규계약건으로 인정"했습니다. 이 번복으로 거래소는 아이디스를 불성실공시법인으로 지정했습니다(벌점 2.5점, 제재금 1,000만원) 공시. 같은 거래로 김영달·정진호 개인 지분도 함께 팔렸습니다 공시.

결과만 보면 아이디스는 원가의 약 3배를 회수했고, 2017년 순이익(95.2억원)은 이 매각이익 덕분에 흑자였습니다. 그러나 이 사례에서 읽을 것은 두 가지입니다. ① 인수한 회사의 매출은 연결을 키웠지만 본업 이익률은 그 기간(2015~2017) 계속 떨어졌고, ② 대주주 개인과 회사가 같은 자산을 같은 조건으로 함께 사고판 거래였다는 점입니다. 이해관계가 겹치는 거래에서 계약금 몰취를 포기한 판단이 회사 주주에게 최선이었는지는 공시로 평가할 수 없습니다 미확인.

7.2.6 공시의 질 — 보이는 것과 보이지 않는 것

코텍 리포트가 지적한 것과 같은 모양입니다 — 그룹 거래는 자세히 보이는데, 사업의 질을 판단할 정보는 얇습니다. 이 비대칭 자체가 할인 요인입니다. 역설적으로 이 리포트의 7.2가 가능했던 것은 대량보유보고와 특수관계자 주석 덕분입니다.

7.3 금융자산과 순현금 — "누구의 현금인가"를 등급으로 나누면

연결 재무상태표의 현금은 한 덩어리처럼 보이지만, 아이디스에서는 법인마다 주인이 다릅니다. 이 장은 6월 말 금융자산을 법인별로 나누고, 아이디스 주주에게 실제로 귀속되는 몫을 등급으로 매깁니다.

7.3.1 법인별 위치

억원. 2026 반기보고서 연결·별도 재무상태표·주석 4, 링크제니시스 2026 반기보고서(20260814000566) 연결 재무상태표 공시. "파워텔 등" = 연결 − 모회사 − 링크 계산(IDIS Americas·유럽·일본 소액 포함). 코텍 지분 배분은 대량보유 수량 × 6/30 종가 11,170원 계산.

가장 중요한 줄은 첫 두 줄입니다. 연결 현금·예금 1,392.3억원 중 모회사 몫은 316.6억원(23%)이고, 모회사는 그보다 많은 350억원을 빌려 쓰고 있습니다. 파워텔 쪽 현금·예금은 약 770억원(장기금융상품 포함 약 815억원)으로 추정됩니다 추정. 파워텔은 비상장이고 외부주주가 약 44%(아이베스트 3.33% 별도)를 가지고 있으므로, 이 현금은 아이디스 이사회가 마음대로 꺼내 쓸 수 있는 돈이 아니라 파워텔 이사회(대표이사 김영달)가 파워텔 주주 전체를 위해 써야 하는 돈입니다.

7.3.2 주주 몫 등급표

억원. A의 파워텔 현금은 추정(8.1 역산), 할인율은 필자 가정 추정. 상장주 9/23 KRX 종가(코텍 10,250·토비스 11,940원). 링크 간접지분 13.17% = 52.57% × 25.06%. calc_143160/calc.py "grades".

등급을 모두 인정하면 금융자산의 주주 몫은 주당 약 7,600원(주가의 48%), 할인을 적용하면 약 6,360원(40%), A등급만 인정하면 약 4,390원(28%)입니다 계산. 코텍(순현금만으로 유통 시총의 67%)이나 빅솔론과 비교하면 아이디스는 "현금이 주가를 받쳐 주는" 정도가 그룹에서 가장 약한 회사입니다. 게다가 A등급의 대부분(418억원)이 모회사가 아닌 파워텔 안에 있다는 점에서, 이 숫자조차 낙관적일 수 있습니다.

7.3.3 파워텔 현금이 아이디스로 올라오는 길 — 배당, 그리고 지분 매입

억원. 아이디스 별도 주석 종속기업(취득원가·주식수), 특수관계자 자금거래(배당 수입), 연결주석 1.2.4 비지배지분 배당 공시. 주당 매입가 = 취득원가 증가 ÷ 주식수 증가 계산. 2022~2024 배당 수입은 별도 주석에서 확인하지 못함 미확인.

이 표는 아이디스 주주에게 좋은 소식과 파워텔 소액주주에게 나쁜 소식을 동시에 담고 있습니다. 아이디스는 2021년 KT에 주당 5,063원을 주고 산 회사의 나머지 지분을 2023~2026년 주당 2,440~2,944원에, 즉 파워텔 장부가(주당 약 7,469원)의 0.33~0.39배에 사 모으고 있습니다 계산. 비상장이라 팔 곳이 마땅치 않은 소액주주로부터 싸게 지분을 늘리는 것은 아이디스 주주에게는 가치 이전(+), 파워텔 소액주주에게는 반대입니다. 파워텔의 배당성향은 약 25%(2025년 배당 21.7억원 ÷ 순이익 85.8억원)로 낮고, 남은 현금은 2026년 코텍 주식 98.3억원 매입에 쓰였습니다 계산. 현금이 모회사로 올라오지 않고 그룹 지분으로 옆으로 흐르는 패턴은 코텍에서 본 것과 같습니다.

7.3.4 모회사가 미국 자회사에 걸어 둔 돈

억원. 2026 반기보고서 별도 주석 7(종속기업투자), X-5(특수관계자 채권 — 대손충당금 82.98억원, 당기 대손상각비 2.93억원), 금전대여결정 정정(20251222900742) 공시. 합계 계산.

모회사 자본의 약 29%가 3년 연속 순손실을 낸 미국 자회사에 묶여 있습니다 계산. 연결 재무제표에서는 이 돈이 서로 지워져 보이지 않지만, 미국 법인의 자본은 6월 말 78.1억원으로 반년 새 44억원 줄었습니다 공시. 적자가 이어지면 별도 기준 추가 손상(투자주식·대여금)이 나올 수 있고, 이는 배당가능이익과 배당 정책에 직접 영향을 줍니다 해석.

7.3.5 환율 — 이 회사에서는 작은 변수

코텍(원/달러 10% 변동 시 세전이익 약 117억원)과 달리, 아이디스 연결의 외화 순노출은 작습니다. 6월 말 외화자산 164.8억원, 외화부채 178.2억원으로 달러는 오히려 순부채이고, 회사가 공시한 환율 10% 상승 시 세전이익 영향은 −1.3억원입니다 공시. 해외 매출 비중이 36%인데 노출이 작은 것은 원재료(DRAM·HDD·Processor)를 달러로 사 오는 자연 헤지 때문으로 보입니다 해석. 다만 미국 법인 대여금(달러)과 해외법인 채권은 별도 기준에서 환산손익을 만듭니다.

7.3.6 모회사 순현금의 흐름 — 반년 새 231억원이 빠졌다

억원. 각 사업·반기보고서 요약재무정보(별도) 공시. 순현금 계산.

2026년 상반기에 모회사 순현금이 197.7억원에서 −33.4억원으로 231억원 줄었습니다. 같은 기간 별도 재고가 350억원 늘었으므로, 순현금 감소의 대부분은 메모리 선매입으로 설명됩니다 계산. 여기에 배당 지급(38.7억원)과 홀딩스 수수료(24.1억원), IDIS Japan 출자(2.8억원), 파워텔 지분 추가(14.8억원)가 더해졌습니다 공시. 선매입 재고가 팔려 현금으로 돌아오면 순현금도 회복되겠지만, 그 전까지 모회사는 차입으로 운전자본을 대는 회사입니다. 2023년 이후 차입을 150억원에서 350~450억원으로 늘린 것도 같은 맥락입니다 — 연결 현금이 1,400억원 가까이 있는데도 모회사가 은행에서 돈을 빌리는 이유는, 그 현금이 모회사 것이 아니기 때문입니다.

7.4 지배구조와 주주환원 — 세 명의 이사, 9.67%의 자기주식, 30%의 유통주식

그룹이 의결권의 3분의 2를 가진 회사에서 소액주주의 몫은 배당과 자기주식 처리, 그리고 이사회가 "주주 전체의 이익"을 얼마나 챙기는지에 달려 있습니다.

7.4.1 주주 구성

주식등의 대량보유상황보고서(20260914000239), 2026 반기보고서 I·VII 공시. 의결권 주식 = 발행 − 자기주식 = 9,679,750주. 비율 계산.

그룹의 실질 의결권은 66.1%로 3분의 2(66.7%)에 0.6%p 모자랍니다. 특별결의(출석 의결권의 3분의 2·발행주식의 3분의 1)는 의결권 주식의 약 99.2% 미만만 출석해도 그룹만으로 통과되므로, 실무적으로는 그룹 단독 통과가 가능한 수준입니다 해석 검증 후 수정. 2012년 공개매수 직후 38.15%였던 지분이 14년 동안 꾸준히 늘었고, 2025~2026년에는 매수 속도가 빨라졌습니다. 시장에서 거래 가능한 주식(30.6%, 약 520억원어치)은 계속 줄고 있어, 유동성 할인이 커질 수 있는 방향입니다.

7.4.2 자기주식 — 2027년 9월까지 결정해야

억원·원. 자기주식취득결과보고서(20180305000280·20240930000419·20250313000897·20250521000083), 2026 반기보고서 I-4 공시. 시가 계산.

2026년 3월 6일 시행된 개정 상법은 회사가 보유한 자기주식을 원칙적으로 소각하게 하고, 보유를 원하면 주주총회 승인을 받도록 했으며, 기존 보유분에는 유예기한(2027년 9월 5일 전후)을 두었습니다 시리즈 공통 서술. 아이디스는 반기보고서에 보유 자기주식 전량(1,036,640주)을 "계속보유"로 적고 "보고서 제출일 현재 자기주식 취득·처분·소각 관련 계획은 없습니다"라고 밝혔습니다. 보유 현황표의 "소각 기한"란에는 네 묶음 모두 "2027년"이 적혀 있습니다 공시.

시나리오별 영향은 필자 판단 해석. 코텍(25.86%)·빅솔론(25.23%) 대비 아이디스(9.67%)는 자기주식 비중이 작아 결정의 무게도 상대적으로 작다.

7.4.3 배당 — 13년 연속, 성향은 20% 안팎

억원. 각 연도 사업보고서 "배당에 관한 사항"(DPS·총액·성향) 공시. 2012년 이전 DPS 450원은 2013년 무상증자 전 기준. 시가배당률 = DPS ÷ 연말 수정종가 계산. 성향은 지배순이익 기준 계산값 — 2022년 공시 배당성향 25.3%는 연결 당기순이익(비지배 포함 142.9억원) 기준이라 표의 29.7%와 다릅니다 검증 후 추가.

배당은 한 해도 거르지 않았지만 지배순이익의 20% 안팎에 머뭅니다. 2025년 DPS 400원(+33%)은 의미 있는 인상이지만, 배당 총액 38.7억원은 같은 해 홀딩스 지급액(45.8억원, 사무실 임차료 포함)보다 적습니다 공시. 배당의 절반 이상(52.7%)은 홀딩스로, 9.37%(발행 기준)는 이제 코텍으로 갑니다 — 즉 아이디스가 배당을 늘리면 코텍의 투자 수익이 늘고, 코텍의 배당이 늘면 다시 홀딩스로 가는 구조입니다. 기업가치제고(밸류업) 계획 공시는 확인되지 않습니다 미확인.

7.4.4 이사회와 감사

6월 말 이사회는 3명입니다 — 김영달 대표이사(홀딩스·코텍·파워텔·아이베스트 대표, 빅솔론·링크 이사회 의장 겸직), 허준혁 사내이사(연구소 솔루션개발실, 파워텔 기타비상무이사 겸직), 그리고 2026년 3월 새로 선임된 독립이사 최창영(전 대전고법 부장판사, 법무법인 세종 변호사)입니다. 감사는 상근감사 1인(전대열, 2017·2021·2024년 재선임, 에버린트·아이베스트 감사 겸직)입니다 공시. 독립이사후보추천위원회는 없고, 이사회가 추천합니다.

2026년 3월 정기주총에서 회사는 정관에 ① 독립이사를 이사 총수의 3분의 1 이상으로, ② "이사가 회사뿐만 아니라 주주를 위하여 직무를 수행하고 총주주의 이익 보호 및 전체 주주의 공평한 대우 의무"를 명시했습니다 공시. 3명 중 1명(33.3%)은 새 기준을 딱 맞춘 숫자입니다. 7.2의 거래들 — 수수료, 교차 매입, VINA 증자 — 을 결정한 이사회의 3분의 2가 거래 상대방의 대표이거나 겸직 임원이라는 사실은, 새 정관 문구가 실제로 무엇을 바꿀지를 판단할 때 기준점이 됩니다 해석.

7.4.5 소액주주가 회사에 물어볼 수 있는 질문

1. 홀딩스에 내는 "경영자문 및 전산유지보수 등"(2025년 45.8억원)의 계약 구조와 산정 기준은 무엇이며, 2019년 90.2억원은 왜 평년의 두 배였나?
2. 코텍의 아이디스 주식 매수(9.37%)와 파워텔·링크의 코텍 주식 매수(9.12%)는 각 회사 이사회에서 어떤 투자 논리로 승인됐나? 상호주 10% 규정을 고려했나?
3. IDIS Americas의 손익분기 목표 시점과, 모회사 대여금 197억원(8.5%)의 회수 계획은?
4. 파워텔 현금(약 800억원 추정)의 사용 원칙 — 배당 확대, 아이디스로의 흡수(지분 100% 확보), 추가 계열사 투자 중 무엇인가?
5. 보유 자기주식 1,036,640주를 2027년 기한 전에 소각할 계획이 있나?
6. KORTEK VINA를 통한 "아이디스 설비 확장" 계획(2022 사업보고서)은 어떻게 됐나?
7. AI·클라우드·주차·수술실 등 솔루션 매출을 별도로 공시할 계획이 있나?

질문 목록은 이 리포트의 미확인·쟁점 항목에서 뽑은 것 해석. 회사의 답변은 확인하지 않았습니다.

7.5 중복계산 주의 — 그룹 주식을 서로 가진 회사들을 더하면 안 되는 이유

아이디스홀딩스 그룹의 상장 5사는 서로의 주식을 층층이 가지고 있습니다. 한 회사의 "자산"이 다른 회사의 "시가총액"과 같은 돈일 때가 많아, 합산하거나 둘 다 할인 없이 인정하면 같은 가치를 두 번 셉니다.

7.5.1 아이디스를 둘러싼 네 겹의 중복

수량은 대량보유보고·계열 출자표 공시, 금액 9/23 KRX 종가 계산. 순환 look-through = 52.57% × 5.62% × 9.37% ≈ 0.28%.

그룹 상장 5사(홀딩스·아이디스·코텍·빅솔론·아이디피)의 9/23 시가총액을 단순 합산하면 7,281.6억원이지만, 이 안에는 홀딩스가 가진 네 회사 지분(2,541.3억원), 코텍의 아이디스·홀딩스 지분, 아이디스 자회사의 코텍 지분, 빅솔론↔아이디피 상호 지분이 겹쳐 있습니다 계산. "그룹 전체가 싸다"는 주장은 반드시 이 겹침을 걷어 낸 뒤의 숫자로 해야 합니다.

7.5.2 아이디스홀딩스 NAV — 그룹 공통 계산(9/23)

억원. 홀딩스 2026 반기보고서(20260814001725) 별도 요약재무정보, 각 대량보유보고 공시. 세금·자회사 할인 미반영 계산. notes/_shared_idis_group.md에 기록해 코텍·빅솔론 리포트와 공유.

홀딩스는 NAV의 절반 가까이가 아이디스 지분이고, 차입금 1,000억원을 떠안고 있습니다. 홀딩스의 차입 부담은 아이디스에서 받는 수수료(연 46억원)와 배당(연 20억원 안팎)이 이자를 감당하는 구조와 연결됩니다 해석. 아이디스 소액주주 입장에서 홀딩스 NAV는 "그룹 정점이 자회사 지분을 계속 늘릴 재원이 있는가"를 판단하는 지표입니다 — 홀딩스 별도 현금은 44.5억원에 불과하므로, 최근의 계열사 주식 매수는 홀딩스 자신보다 계열사(코텍·파워텔·링크·빅솔론·아이디피)의 돈으로 더 많이 이뤄졌습니다(7.2).

7.5.3 지배력과 경제적 이익의 괴리

홀딩스 지분율 34.05%는 아이디스 대량보유보고(20260914000239)의 보고자 최대주주 기재값 공시. 나머지 계산(코텍을 통한 간접분은 홀딩스의 코텍 지분만 반영, 파워텔·링크의 코텍 지분과 순환분은 제외한 근사). 자기주식 제외 분모: 홀딩스 8,713,433주 · 아이디스 9,679,750주 · 코텍 13,169,236주. 홀딩스 의결권 행사 가능 주식수·제한 사유는 홀딩스 2026 반기보고서 VII "의결권 현황" 공시.

아이디스가 1원을 벌어 배당하면 김영달 회장에게는 약 0.2원이 돌아가지만, 아이디스가 홀딩스에 1원을 수수료로 내면 홀딩스 지분(34.05%)만큼 약 0.34원이 돌아갑니다 계산. 수수료 쪽이 배당보다 지배주주에게 1.7배 유리합니다 — 단, 이 계산은 시장가를 넘는 부분에만 해당하며, 지급액의 절반 이상은 사무실 임차료로 추정됩니다(7.2.2) 검증 후 수정. 그리고 아이디스 돈으로 코텍·홀딩스 주식을 사면, 지배주주의 경제적 지분은 거의 늘지 않으면서 의결권만 늘어납니다. 이 세 가지 유인 구조가 7.2의 거래 패턴을 설명하는 가장 단순한 가설입니다 해석. 거꾸로, 이 구조를 바꾸는 신호 — 수수료 축소·공시 확대, 계열사 교차 매입 중단, 배당성향 상향, 자기주식 소각 — 가 나오면 이 괴리에 매겨진 할인이 줄어들 여지도 같은 크기로 있습니다.

8업황 사이클과 주가 — 이익이 아니라 "이야기"에 반응해 온 종목

아이디스의 전방에는 조선·반도체 같은 뚜렷한 수요 사이클이 없습니다. 대신 기술 세대 교체와 지정학 이벤트가 사이클 역할을 했고, 주가는 이익보다 그 이벤트에 더 크게 반응했습니다.

8.1 주가·PBR 13년

주가와 연말 PBR — 2013~2026, 미국 규제 이정표

파랑 = 월말 수정주가(원), 주황 점선 = 연말 PBR(배), 빨간 점선 = 미국의 중국산 CCTV 규제 이정표.

네이버 수정주가 연말 종가(2013년 무상증자 소급) 2차. PBR = 종가 × 발행주식 10,716,390주 ÷ 연말 지배주주 자본, PER = 같은 시총 ÷ 지배순이익 계산(자기주식 미차감 — 연도 간 일관성). 2014·2016 행은 생략(PBR 0.94·0.74).

2013~2025년 연말 PBR의 중앙값은 1.21배, 최저 0.52배(2017), 최고 1.81배(2020)입니다. 9월 23일의 0.70배는 2017년(0.52배) 다음으로 낮은 수준입니다 계산. 그러나 이 싼 PBR은 이익이 무너져서가 아니라 — TTM 영업이익은 역대 3위권입니다 — 이야기가 사라져서입니다. 연말 주가와 그해 지배순이익의 상관계수는 0.24, 영업이익과는 0.45에 불과합니다(2013~2025, 13개 관측) 계산. 2018~2020년 PBR 1.5~1.8배는 이익(영업이익 3~143억원)이 아니라 미국 제재 이야기에 매겨진 값이었고, 2022년 사상 최대 이익 때 PBR은 오히려 1.21배로 내려왔습니다.

8.2 이벤트별 반응 — 사고, 기다리고, 실망하는 패턴

종가 기준(네이버 일봉) 2차. 이익 DART 공시. 상승률 계산. 2018년 8월 23일·2019년 9월 5일 거래소가 "현저한 시황변동" 조회공시를 요구했고 회사는 두 번 모두 "중요정보 없음"으로 답했다 공시.

네 번 중 한 번(2020~2021)만 이익이 뒤따랐고, 그마저도 해외가 아니라 국내 수요가 주역이었습니다. 2020년 8월 고점(42,900원) 대비 9/23 주가는 −62.9%입니다. 장기 성과로 보면 2013년 말부터 2025년 말까지 주가는 +7.9%(배당 제외)로, 같은 기간 코스닥 지수(+85.1%)에 크게 못 미쳤습니다 계산.

8.3 "지금 이익이 고점인가" — 반론을 정면으로

TTM 영업이익 238.8억원은 2022년(278.4억원) 다음 수준이고 영업이익률 7.2%는 2020~2025년 평균(7.8%)과 비슷합니다. 즉 연결 기준으로는 고점 이익이 아니라 평균 이익입니다 계산. 그러나 구성을 보면 세 가지 이유로 "평균도 지키기 어렵다"는 반론이 가능합니다.

세 위험이 겹치면 연결 영업이익은 140~170억원대(2024년 수준)로 돌아갈 수 있고, 그때 9/23 시총 기준 지배주주 PER은 12~14배가 됩니다 추정. 반대로 미국 법인이 손익분기를 넘기면 영업이익 300억원대도 가능합니다. 이 종목의 이익 변동성을 결정하는 변수는 전방 경기보다 메모리 가격, 미국 자회사, 무전 자회사라는 세 개의 개별 변수입니다.

요약하면, 이 종목에서 "사이클의 어디쯤인가"라는 질문은 전방 수요보다 이야기의 주기로 답하는 편이 정확합니다. 2018~2020년은 제재 기대의 고점, 2023년은 인수 기대의 고점이었고, 2026년 9월은 두 기대가 모두 빠진 뒤 이익(TTM 238.8억원)은 평균 수준에 머무는 구간입니다. 주가가 역사적 하단 PBR에 있는 것은 그래서 "싸다"는 신호이자 "새 이야기가 없다"는 신호입니다.

9밸류에이션 — 15,910원에 무엇이 들어 있나

배수는 기준을 어떻게 잡느냐에 따라 5배에서 9배까지 움직입니다. 이 장은 기준을 하나씩 명시하고, 시장이 영상보안 본업에 매긴 값을 거꾸로 계산합니다. 매수·매도 권유가 아니라 가격에 들어 있는 가정을 드러내는 작업입니다.

9.1 기본 배수 — 9/23 기준과 최신 종가

가격: KRX 15:30 분봉(9/23 15,910 · 9/28 15,940 · 9/29 15,940원; 9/29 basic 전일대비로 9/28 교차 확인). 네이버 일봉의 9/23 "종가" 16,200원은 NXT 애프터마켓 값 2차. 이익·자본 DART 공시, 배수 계산. 최신 종가가 기준일 대비 +0.2%에 그쳐 별도 민감도는 생략.

9.2 시가총액 분해 — 시장이 본업에 매긴 값

시가총액 분해 — 시장이 본업에 매긴 값(유통주식, 주주 몫)

유통주식 시가총액에서 등급별로 할인한 금융자산 주주 몫을 빼면 영업 가치가 남습니다.

7.3.2 등급표, 6.3 주주 몫 영업이익(별도 210.5 − 해외자회사 77.9 − 조정 6.8 + 파워텔 약 78 × 52.57% + 링크 35.1(공시) × 13.17%) 추정.

시장은 아이디스의 영업(영상보안 본체 + 미국 적자 + 무전 자회사 몫)에 세전 영업이익의 약 5~6배를 매기고 있습니다. 그룹 내 비교(코텍 1.41배·빅솔론 2.80배, 각 리포트 산식)보다 높고, 국내 영상보안 피어(트루엔 PER 6.0배)와 비슷한 수준입니다. 앞선 두 그룹사보다 "덜 싼" 이유는 ① 현금의 주인이 복잡하고(7.3), ② 이익의 일부가 적자 자회사에 상쇄되며(6.6), ③ 금융자산 대비 시총 비중이 낮기 때문입니다.

9.3 시나리오 — 이익·배수·거버넌스를 따로 움직이면

주당 가치 = (영업이익 × (1 − 법인세 20%) × 배수 + 금융자산 주주 몫 615.6억) ÷ 9,679,750주. 거버넌스 할인 = 금융자산 중 A등급(424.7억)만 인정. 모든 가정은 필자 판단 추정(calc_143160/calc.py "scen2").

이 표에서 가장 큰 변수는 배수가 아니라 미국 자회사입니다. 기준에서 낙관으로 가는 차이(주당 약 1만원)의 절반 이상이 IDIS Americas의 적자(연 약 85억원)가 사라지는지에 달려 있습니다. 반대로 비관 시나리오는 이미 역사적으로 여러 번 나타난 이익 수준(2024년 연결 영업이익 160.9억원, 주주 몫으로는 110~120억원)이어서 먼 가정이 아닙니다. 9/23 주가 15,910원은 대략 "주주 몫 영업이익 171억원이 유지되되 세후 6.8배 정도만 준다"는 가정과 같습니다 계산 — 즉 시장은 현재 이익이 유지될 가능성과 거버넌스 할인을 반반쯤 섞어 두고 있습니다.

9.4 시리즈 대표값과 산식 차이

시리즈 정합: 코텍 리포트의 아이디스 9/23 종가 15,910원·발행 10,716,390주, 슈프리마 리포트 피어표 값과 일치 확인 계산.

9.5 가격이 가정하는 것 — 거꾸로 풀어 보면

15,910원을 "주주 몫 금융자산 6,360원 + 영업 가치 9,550원"으로 나누면, 영업 가치 9,550원(유통 924억원)은 다음 조합 중 하나와 같습니다 계산.

내재 세후 배수 = 924.4억 ÷ (영업이익 × 0.8) 계산.

시장은 미국 흑자 전환에 거의 값을 매기지 않고, 현재 이익이 유지될지에도 반신반의하는 가격입니다. 따라서 이 종목의 가격을 움직일 사건은 두 종류로 좁혀집니다 — 이익 쪽에서는 IDIS Americas의 손익, 할인 쪽에서는 그룹 자본 배분(수수료·교차 매입·자기주식·배당). 메모리 가격과 미국 규제 뉴스는 과거처럼 단기 변동을 만들겠지만, 13년의 기록은 그것이 이익으로 이어지는 경우가 드물었다는 것을 보여 줍니다.

10리스크와 반증 조건 — 무엇이 틀리면 결론이 바뀌나

이 리포트의 결론은 "싸 보이는 숫자의 상당 부분이 주주 몫이 아니거나 그룹 쪽으로 흐른다"입니다. 그 결론을 뒤집을 수 있는 변수와, 반대로 더 나쁘게 만들 수 있는 변수를 나란히 적습니다.

10.1 하방 리스크

10.2 이 리포트가 틀릴 수 있는 곳

세 곳을 스스로 적어 둡니다. ① 파워텔 현금 추정. 법인별 현금은 공시되지 않아 "연결 − 별도 − 링크"로 역산했습니다. 미국·유럽 법인의 현금이 예상보다 크면 파워텔 현금(794.7억원)은 과대, 주주 몫 A등급도 과대입니다. ② 주주 몫 영업이익. 링크제니시스의 TTM 영업이익은 링크 2026 반기보고서의 비교 열(1H25 −0.4억원)로 35.1억원이 확인됐습니다(초판 가정 25억원) 검증 후 수정. 남은 불확실성은 정보통신 부문 안에서 파워텔·링크 사이의 배부 차이와 링크 자기주식(1.87%)을 뺀 실효 지분율(13.17% → 13.43%)로, 주주 몫 기준 ±1억원 안팎입니다. ③ 최대 고객 = 에스원. 회사가 연결하지 않은 추정입니다. 다른 경비회사라면 협상력·신용 판단의 세부가 달라지지만, "한 고객이 별도 매출의 약 40%"라는 결론은 그대로입니다. 마지막으로, 7.2와 7.5의 "지배주주 유인" 해석은 공시된 거래의 패턴에서 추론한 가설이며, 회사가 다른 합리적 이유를 제시할 수 있다는 점을 분명히 해 둡니다.

11Bull / Bear

강세·약세 논거는 9장 시나리오, 10장 리스크 표, 6·7장 본문의 서술을 양쪽으로 나눈 것입니다. 괄호 안은 근거가 있는 절입니다.

11.1 상방 요인

12모니터링 — 무엇을, 언제, 어디서 확인하는가

다음 분기에 확인할 다섯 가지와, 기한이 정해진 지배구조 사건을 함께 적습니다.

심각도·체크 지표는 필자 판단 해석. 재고 평가충당금은 2026 반기 연결주석 6(112.9억) 공시.

13용어집 — 배경지식 0에서 시작합니다

CCTV도, 지주회사도, 비지배지분도 처음인 사람을 기준으로 썼습니다. 먼저 이야기로 읽고, 그다음 용어를 표로 확인하는 순서입니다.

13.1 5분 서사 — CCTV 회사의 돈은 어디에 있고, 어디로 가나

1단계. 아이디스는 CCTV의 "기록 장치"로 컸습니다. 카메라 영상을 하드디스크에 저장하는 DVR을 2000년대에 세계 보안회사들에게 대신 만들어 주며(ODM) 영업이익률 20~29%를 냈습니다. 지금은 카메라·저장장치·관리 소프트웨어를 모두 만들고, 매출의 약 40%를 국내 경비업체 한 곳(에스원으로 추정)에 팝니다.

2단계. 중국 업체가 싸게 만들기 시작하면서 이익이 사라졌습니다. 2016~2019년 이익률은 0% 안팎이었습니다. 미국이 2018년부터 중국산 CCTV를 정부 조달에서 빼자 주가는 몇 달 새 4배가 됐지만, 아이디스는 미국 정부 입찰 경험이 없어 매출로 이어지지 않았습니다.

3단계. 그래서 회사를 샀습니다. 2021년 KT에서 무전 통신회사(파워텔)를 싸게 샀고, 파워텔은 소프트웨어 회사(링크제니시스)를 샀으며, 2023년에는 미국 판매회사(코스타)를 샀습니다. 무전 회사는 돈을 잘 벌지만 지분이 52.57%라 이익의 절반만 아이디스 주주 몫이고, 미국 회사는 3년째 적자입니다.

4단계. 돈은 그룹 안에서 돕니다. 아이디스는 해마다 모회사(아이디스홀딩스)에 40억원대의 돈(경영자문·전산 용역과 판교 사무실 임차료)을 냅니다 — 배당보다 많습니다. 2025~2026년에는 자매회사 코텍이 아이디스 주식을 170억원어치 샀고, 아이디스의 자회사들은 코텍 주식을 153억원어치 샀습니다. 서로의 주식을 사 주면서 그룹(김영달 회장)의 지배력이 두 회사 모두에서 커졌습니다.

5단계. 그래서 주가 15,910원에는 세 가지가 섞여 있습니다. 주주 몫 금융자산(할인 후 주당 약 6,400원), 영상보안 본업과 무전 자회사의 영업 가치(주당 약 9,500원 — 영업이익의 5~6배), 그리고 "돈이 소액주주에게 돌아오는 길이 좁다"는 할인입니다. 이 할인이 줄어들지는 메모리 가격이나 중국 제재보다, 미국 자회사의 적자와 그룹의 자본 배분 습관이 바뀌느냐에 더 달려 있습니다.

13.2 용어

A부록 — 시장의 통념 검증: 네 개의 이야기를 원문에 대 보면

아이디스는 사용자의 25종목 순위표에 없는 종목입니다. 그래서 순위표 논거 대신, 증권사 리포트·언론·주가 반응에서 반복돼 온 대표 논거 네 가지를 골라 DART 숫자로 하나씩 검증합니다.

A.1 대조표

SK증권 2023-09 리포트(sks.co.kr 원문 PDF) 2차. 실적·현금 DART 공시, 비교 계산.

A.2 통념 ① — "제재 수혜"는 왜 매출로 오지 않았나

세 가지 이유가 공시와 2차 자료에서 확인됩니다. 첫째, 채널. 미국 제재의 1차 무대는 연방 조달이고, 아이디스는 2023년까지 "정부 입찰에 참여하지 못했고 민수시장에서만 매출이 제한적으로 발생"했습니다 2차(SK증권). 둘째, 제품 구간. 아이디스의 해외 매출은 보급형 IP 제품 비중이 높고(카메라 1대당 매출 약 12~13만원, 3장), 중국산이 빠진 보급형 칸에는 대만·동남아 ODM, 한화비전, 미국 로컬 브랜드가 동시에 몰렸습니다 해석. 셋째, 인수로 채널이 내부화됐다. 코스타는 인수 전부터 아이디스의 고객이었고(경영진단 고객 명단 "COSTAR"), 인수 후에는 아이디스→코스타 매출이 내부거래로 바뀌어 연결 성장으로 잡히지 않습니다 공시.

반론도 있습니다. 제재가 없었다면 해외 매출이 더 줄었을 수 있고(가격 경쟁 완화 효과), 일본 매출 증가(2022년 345억원, +36%)는 "비중국산 선호"의 결과로 볼 수 있습니다 2차. 그러나 투자 논거로서 "반사이익"은 측정 가능한 증가를 약속했고, 2020~2026년 공시는 그 증가를 보여 주지 않습니다.

A.3 통념 ② — 2024년 영업이익 455억원 추정은 왜 빗나갔나

억원. SK증권 2023-09 "아이디스 연결 실적 추이 및 전망" 표 2차, 실제는 DART 공시. 파워텔 추정치는 링크 포함 여부가 불분명해 단독 매출과 비교.

매출 추정은 코스타 몫까지 대체로 맞았지만, 이익은 거의 3분의 1에 그쳤습니다. 결정적 차이는 코스타가 매출을 가져왔지만 이익은 음수였다는 점(2024년 순손실 104.7억원, 별도 대비 제조부문 영업이익 차이 95.4억원)과, 스마트주차 턴키가 공시상 별도 사업으로 드러날 만큼 커지지 않았다는 점입니다. 주가는 당시 26,050원에서 9/23 15,910원으로 38.9% 내렸습니다 계산. 추정이 틀린 것 자체보다, 인수형 성장은 매출은 확실하지만 이익은 불확실하다는 교훈이 이 종목에 반복됩니다 — 에치디프로(2012 인수·2017 매각)와 코스타(2023 인수) 모두 그랬습니다.

A.4 통념 ③ — AI·특화망 재평가는 검증 단위가 없다

공시는 품목을 Recorder·Camera·기타 세 칸으로만 나눕니다. AI 탑재 카메라는 Camera에, AI Box·VMS·주차·수술실 솔루션은 "기타"에 섞입니다. "기타"는 2022년 577.9억원 → 2023년 438.3억원 → 2025년 481.1억원으로 오르내렸고, 1H26 259.7억원(+17.3%)으로 늘었습니다 공시. 특화망은 파워텔 매출표에 따로 없고(정보통신 서비스·단말기·기타영업수익 3칸), 기타영업수익은 1H26 10.0억원(4.1%)에 불과합니다 공시. 재평가 논거가 맞으려면 회사가 먼저 공시 단위를 바꿔야 합니다(예: AI·클라우드 매출, 반복매출 비중). 그 전까지 이 논거는 "가능성"으로만 다루는 것이 정직합니다.

A.5 통념 ④ — 순현금은 누구의 것인가

억원. 2026 반기보고서 연결·별도 재무상태표 공시. 자회사 = 연결 − 별도 계산(모회사 FVPL·장기금융상품은 별도 요약표에 따로 없어 0으로 둠 — 과대추정 가능). 리스부채 제외.

아이디스 모회사는 현금 316.6억원을 가지고 있으면서 산업은행·수출입은행에서 350억원을 빌려 쓰고 있습니다 공시. 연결 순현금의 거의 전부는 파워텔·링크제니시스 안에 있고, 이 현금이 모회사로 올라오는 통로는 배당(파워텔이 아이디스에 준 배당 2025년 10.1억원, 1H26 10.8억원)뿐입니다 공시. 그리고 2026년 3~6월, 파워텔은 그 현금 98.3억원으로 자매회사 코텍 주식을 샀습니다(7.2). "순현금 자산주"라는 통념은 계산은 맞지만 소유와 통제의 구조를 빼먹은 계산입니다.

14출처 · 확인하지 못한 것 · 판 이력

1차 자료, 시세·시장 데이터, 2차 자료 순. 모든 공시는 DART(dart.fss.or.kr) 원문을 직접 내려받아 읽었습니다. 접수번호를 적어 두었으니 같은 문서를 열어 대조할 수 있습니다. 계산 스크립트와 원문 텍스트는 calc_143160/ 에 있습니다.

1차 자료

시세·시장 데이터

2차 자료

검증 기록과 계산 스크립트

계산 스크립트

/home/claude/eq/calc_143160/ — dart_get.py·dart_all.py·dl.py(DART 수집), parse_bulk.py(대량보유 세부변동 파싱 → data/kortek_group_buys.json·idis_group_buys.json), krx_close.py(15:30 분봉 종가), wrfin.py(WiseReport), calc.py(연간·반기·TTM·부문·지역·고객·수수료·배당·자기주식·배수·EV·금융자산 등급·주주 몫 영업이익·시나리오·홀딩스 NAV·look-through·PBR/PER 시계열·이벤트 수익률), charts.py(도식 8종), out/calc.json · 빌드: /home/claude/eq/parts_143160/build.py

판 이력

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